Principales classes d’actifs Le juste milieu en matière de crédit

Le juste milieu en matière de crédit

Tandis que les performances des obligations de la meilleure qualité seront probablement négatives en 2020, il existe toujours des opportunités, y compris dans le secteur BB des obligations high yield.

Dans le cadre du ralentissement de l’économie mondiale avec des tensions commerciales continues entre les États-Unis et la Chine, les rendements obligataires ont diminué durant une grande partie de l’année 2019, générant des gains de capital considérables. Au moment où nous écrivions ces lignes, les obligations gouvernementales et de catégorie investment grade (IG) étaient en voie de réaliser une performance nettement supérieure à celle de 2018, même si 35% des obligations d’entreprises IG européennes se négociaient déjà à des taux négatifs début 2019.

Rendements en hausse

Selon notre scénario de base, l’économie mondiale devrait connaître une légère amélioration durant l’année à venir et les rendements des obligations IG et d’État pourraient donc croître. Par contre, une telle hausse ferait perdre du capital. Vu la planéité relative des courbes du rendement, le recul serait plus accentué pour les échéances à long terme. Beaucoup d’obligations risquent donc de réaliser des performances négatives en 2020. Si les rendements initiaux sont très faibles, voire négatifs, il sera pratiquement impossible d’éviter ces performances négatives.

Nous n’envisageons des performances positives que pour quelques marchés high grade tels que les bons du Trésor américain ou les obligations du gouvernement australien. En revanche, les performances seront probablement négatives dans une grande partie de la zone euro et en Suisse.

Elles seraient susceptibles d’être positives uniquement dans un cadre de profonde récession ou de crise géopolitique. Les rendements du segment high grade continueraient alors de diminuer et les gains en capital pourraient même dépasser les rendements négatifs initiaux.

Temps plus durs pour le crédit

Les écarts (ou différences de rendement entre les obligations plus risquées et les obligations gouvernementales) ont également diminué en 2019 dans la plupart des segments de crédit. Par conséquent, les rendements absolus ont fortement chuté dans la plupart des segments. Dans certains secteurs, les rendements paraissent désormais insuffisants pour compenser le risque de détérioration des fondamentaux et d'augmentation des défaillances de paiement.

Ceci concerne surtout les débiteurs à cotation très basse (simple B p. ex.) très exposés si l’économie mondiale recule encore. S’y ajoute la hausse du taux d’endettement des secteurs cycliquement vulnérables tels que l’acier et l'énergie. Or, les rendements, même faibles, dans certains segments de crédit, à la fois IG et high yield (HY), semblent suffisants pour compenser ces risques. Les pages qui suivent vous fourniront plus de détails sur les opportunités et les risques que présentent les titres à revenu fixe pour 2020.

Écarts des obligations gouvernementales de base en points de base

Les obligations des marchés émergents offrent un bon compromis en matière de rapport risque/rendement

Écarts des obligations gouvernementales de base en points de base

Approche restrictive de la catégorie investment grade

Contexte: Bien que les rendementsen investment grade soient très faibles en termes absolus, nous continuons à entrevoir des opportunités intéressantes dans cette catégorie. Pour la plupart de ces obligations, une baisse de là cote semble improbable, même dans un environnement de croissance économique modérée.

Opportunités: Nous estimons que les obligations d’entreprises investment grade en dollars des marchés émergents (ME) offrent encore des opportunités intéressantes, essentiellement eu égard à certains marchés asiatiques, où les préoccupations par rapport à l’impact du commerce entre les États-Unis et la Chine ont provoqué une hausse des écarts, même si les fondamentaux des entreprises restent solides. Quelques hybrides européens dans des secteurs non cycliques, à l’instar des services aux collectivités et de la communication, offrent également des rendements intéressants ajustés au risque.

High yield: accent mis sur les obligations financières subordonnées

Contexte: Les écarts HY pourraient continuer à s’élargir aussi longtemps que les craintes de récession persistent, avec les obligations cotées B plus vulnérables à une hausse des rendements plus nette. Cependant, nous estimons qu’il existe toujours des opportunités dans le secteur BB de qualité légèrement supérieure.

Opportunités: Nous y incluons des obligations financières subordonnées. La pression continue des instances régulatrices sur les banques concernant l’amélioration de leurs bilans et le recul de la tendance aux prêts peu rentables, notamment dans les pays européens périphériques, devrait y contribuer. Les obligations HY conformes aux standards en matière d’environnement, de protection sociale et de gestion des entreprises (ESG) gagnent tant en attractivité qu’en pertinence.

Les obligations des ME: bon rapport risque/rendement

Contexte: Les écarts ont moins baissé dans les indices des obligations ME depuis la crise financière de 2008 par rapport à un certain nombre de segments ayant un risque de crédit plus élevé dans des marchés développés où le taux d’endettement est souvent plus élevé. Ces derniers ont peut-être plus bénéficié, bien qu’indirectement, des programmes d’achat d’actifs des banques centrales qui se sont concentrés sur des obligations d’économies développées. Inversement, les obligations ME offrent désormais une meilleure prime de risque dont les investisseurs peuvent profiter.

Opportunités: La position plus qu’accommodante de la Réserve fédérale américaine devrait bénéficier aux ME qui sont tributaires de financements en dollars. Les fondamentaux économiques dans certains des pays qui empruntent le plus, comme le Brésil, le Mexique et la Turquie, devraient continuer à s’améliorer en 2020. La baisse des taux d’inflation devrait contribuer à faire baisser les taux d’intérêts domestiques dans bon nombre de pays, ce qui serait plus particulièrement favorable à des obligations ME en monnaie locale. Toutefois, comme plusieurs monnaies pourraient se trouver sous pression, il convient d’adopter une approche sélective.

Attitude conservatrice avec les titres adossés à des actifs

Contexte: Depuis que l’on considère les instruments de crédit structurés, plus communément connus sous le terme de titres adossés à des actifs (TAA), comme ayant été l’un des principaux catalyseurs de la crise financière de 2008, ceux-ci souffrent souvent d’un certain scepticisme. Nous pensons néanmoins qu’il existe diverses opportunités intéressantes dans ce domaine. Il faut toutefois rester prudent dans certains secteurs, y compris pour certains TAA traditionnels sur les marchés américains et européens. 

Opportunités: Les obligations sécurisées européennes continuent à offrir des rendements modérés et à bénéficier d’une cote de crédit élevée. Les obligations structurées adossées à des emprunts (CLO), plus particulièrement les tranches senior et mezzanine, sont aussi un bon compromis en matière de rapport risque/rendement. En général, elles sont moins affectées par la hausse des taux de défaillance que les obligations HY ou les prêts à effet de levier. De surcroît, leur caractéristique de taux variable offre un tampon contre une remontée des taux longs. Plus de la moitié des émetteurs de TAA américains, en revanche, proviennent de l’industrie automobile qui est en train de subir un changement structurel.