Économie mondiale Le reste du monde emboîte le pas à la Fed sur la voie du resserrement

Le reste du monde emboîte le pas à la Fed sur la voie du resserrement

Notre scénario de base repose sur l’hypothèse d’une hausse progressive de l’inflation dans les économies avancées et d’une relative stabilité de celle-ci dans les marchés émergents, avec toutefois des différences importantes d’un pays à l’autre. Nous tablons sur la poursuite du resserrement des politiques monétaires au niveau mondial, mais à un rythme modéré.

L’évolution de l’inflation dans les grandes économies, en particulier aux États-Unis et dans la zone euro, sera une thématique centrale pour les marchés financiers en 2019. Pour les marchés d’actions et d’obligations, une hausse surprise de l’inflation constitue un risque plus élevé qu’une petite déception au niveau de la croissance économique. L’exemple de janvier 2018 est assez parlant à cet égard: une augmentation légèrement plus élevée que prévu des salaires aux États-Unis a en effet suffi à provoquer la plus forte correction de l’année sur le marché d’actions.

Vers une accélération de la croissance des salaires

Notre scénario de base pour 2019 table sur une augmentation modérée de l’inflation sous-jacente aux États-Unis, dans la zone euro et dans plusieurs autres pays développés sur fond d’accentuation des contraintes de capacité. Fin 2019, le taux de chômage devrait être pratiquement à son plus bas sur 20 ans tant aux États-Unis qu’en Europe. Le marché du travail est tendu en Allemagne, au Royaume-Uni, en Suisse, au Canada et en Australie. Même au Japon, les salaires sont en train d’augmenter après avoir régulièrement baissé pendant les deux dernières décennies. Cela dit, le rythme de progression des salaires en termes absolus reste nettement inférieur à celui d’avant la crise, y compris aux États-Unis. À moins d’un choc imprévu, les marchés du travail devraient encore se tendre, entraînant de nouvelles hausses des salaires. Les travaux académiques ont montré que la progression des salaires a été plus limitée depuis la crise financière, le pouvoir de négociation étant plus à l’avantage des grandes entreprises, surtout dans le secteur des services. Avec la pénurie de main d’oeuvre qui touche de plus en plus ces entreprises, la hausse des salaires semble néanmoins s’accélérer.

Attention aux autres facteurs d’inflation

L’augmentation des salaires ne se traduit pas directement par une hausse des prix. L’inflation nominale est tirée par d’autres éléments clés tels que les charges d’intérêt ou le coût des intrants (notamment des matières premières comme le pétrole). Les fortes augmentations des prix du pétrole de 2007 et 2008 ainsi que celle de 2011 ont d’ailleurs été les principales causes de la progression de l’inflation nominale au cours des périodes concernées. Si notre scénario pour la croissance mondiale se vérifie, les prix du pétrole et d’autres matières premières cycliques ont plus de chances d’augmenter que de diminuer en 2019.

Les charges d’intérêt devraient aussi grimper. Étant donné la forte croissance de la demande finale, la part des coûts absorbés par les bénéfices des entreprises ne devrait pas progresser, les hausses à ce niveau étant généralement observées lorsque la demande est faible. Les indicateurs de la productivité du travail devraient certes s’inscrire en hausse tant aux États-Unis que dans les autres pays développés, mais nous ne pensons pas que cela freinera vraiment l’inflation. En bref, l’inflation moyenne dans les économies avancées étant pratiquement au même niveau qu’à la moitié du cycle précédent (2004/2005), les prix devraient encore augmenter (voir les prévisions à la page 31).

Trajectoire différente pour les marchés émergents

Sur les marchés émergents (ME), l’inflation pourrait s’inscrire sur une trajectoire différente de celle des économies avancées. Après 2011, l’inflation des pays émergents s’est écartée de celle des pays développés, la croissance étant restée solide dans les premiers et ayant marqué le pas dans les seconds sous l’effet de la crise de la zone euro. L’inflation a ensuite reculé dans les pays émergents dans le sillage de la baisse des prix du pétrole et du ralentissement de la croissance chinoise. À l’avenir, l’inflation nominale des ME devrait augmenter quelque peu, sur fond de hausse des prix du pétrole et d’affaiblissement généralisé des monnaies émergentes en 2018. Selon nous, dans la plupart des pays, les autorités monétaires devraient mettre l’accent sur la stabilité de leur monnaie, contribuant ainsi à une stabilisation de l’inflation au cours de l’année 2019.

Hausse à venir pour les taux d’intérêt

Le scénario de base tablant sur la poursuite de la croissance et une augmentation modérée de l’inflation implique un durcissement de la politique monétaire dans la plupart des économies avancées ainsi que dans certains pays émergents en 2019. À l’heure où nous écrivons, le marché à terme laisse présager que le taux des fonds fédéraux se situera en dessous des 3% à fin 2019, ce qui sous-entend une à deux nouvelles hausses des taux en 2019, après un relèvement probable en décembre 2018 qui porterait le taux réel des fonds fédéraux à environ 1% (un niveau globalement conforme à nos prévisions). Lors de sa réunion de septembre 2018, le Comité de politique monétaire de la Fed (Federal Open Market Committee – FOMC) a retiré de ses propos toute référence à une politique «accommodante». Bien que Jerome Powell, le nouveau président de la Fed, n’ait donné aucune précision quant au niveau du taux d’intérêt dit «neutre», le consensus considère généralement un taux proche de 3% comme étant un taux neutre. Dans ces conditions, à fin 2019, les acteurs du marché devraient être nombreux à considérer la politique monétaire américaine comme presque restrictive. Pour sa part, la Banque centrale européenne (BCE) devrait mettre fin à ses achats nets d’actifs à la fin de l’année 2018, mais elle ne devrait pas relever ses taux avant le second semestre 2019. Sa politique devrait donc rester accommodante.

En 2018, les banques centrales des pays émergents ont dû composer avec le resserrement de la politique monétaire américaine et l’appréciation du dollar. Le scénario de risque pour les ME est une nouvelle envolée du dollar alors que la croissance mondiale ralentit. Les dirigeants de ces pays se retrouveraient alors dans une situation très difficile. Étant donné l’augmentation des taux dans les économies avancées, il est plus probable que les taux directeurs des ME s’orientent à la hausse plutôt qu’à la baisse même si la croissance mondiale reste solide et que le dollar ne s’apprécie pas outre mesure. Toutefois, nous continuons de penser que les taux des banques centrales devraient, pour la plupart, terminer l’année 2019 à un niveau nettement inférieur à leur pic du cycle précédent. En effet, le cycle actuel n’est pas tiré par un boom des crédits provoquant une surchauffe prolongée de l’économie.