Azioni

Anchor: equities

Le azioni continuano a trainare i rendimenti

Con l’approssimarsi del 2021, le azioni offrono interessanti opportunità di rendimento. Il contesto politico generale dovrebbe rimanere favorevole, considerate le politiche monetarie estremamente espansive e il perdurare del sostegno fiscale. La contrazione degli utili dovuta alla pandemia nel 2020 dovrebbe rivelarsi transitoria. Secondo le previsioni di consenso per le azioni globali nel 2021 gli utili supereranno il livello del 2019, contribuendo a sostenere le azioni nel corso dell’anno.

Non bisogna temere le valutazioni elevate

In base ai parametri di valutazione tradizionali, come il rapporto corso/utile, la valutazione del mercato azionario appare elevata rispetto alle medie storiche di lungo termine. Da un lato, riteniamo che ciò sia imputabile al contesto di rendimenti estremamente bassi o negativi, soprattutto in termini reali, corretti per l’inflazione. D’altro canto, gli interventi rapidi e incisivi dei decisori politici, in particolare della Federal Reserve (Fed) americana, in risposta alla pandemia di COVID-19 hanno contribuito a contenere l’avversione al rischio degli investitori e hanno consentito la netta ripresa dei mercati a fine primavera 2020. Nel 2021 il sostegno della politica dovrebbe continuare a ridurre l’avversione al rischio. Riteniamo che, al di là del rischio di una crisi del credito, la recessione provocata dalla pandemia e la maggiore tolleranza all’inflazione da parte dei decisori politici abbiano allontanato i timori di un surriscaldamento nella fase finale del ciclo. Dal momento che le banche centrali continuano a limitare questi tail risk, i premi di rischio potrebbero persino subire un ulteriore calo con la progressiva stabilizzazione del quadro economico nel corso del 2021, favorendo così valuation ratio più elevati rispetto ai dati storici.

Se si confronta l’attrattiva relativa delle diverse classi di investimenti, ovvero l’aspetto che, in ultima analisi, indirizza gran parte dei flussi degli investimenti, i mercati azionari continuano a offrire interessanti prospettive. Dall’inizio del 2020, i rendimenti delle obbligazioni reali negli Stati Uniti sono calati di oltre 100 pb, superando il calo dei rendimenti degli utili (l’inverso del rapporto corso/utile) e supportando così i multipli di valutazione più elevati.

Indice della volatilità CBOE S&P 500, volatilità di mercato prevista in base alle opzioni negoziate

Attualmente la differenza tra rendimento degli utili e rendimento reale delle obbligazioni, parametro che misura il premio per il rischio azionario (ERP), risulta leggermente più elevata rispetto alla media di lungo termine e indica che le azioni offrono un extra-rendimento interessante rispetto alle obbligazioni. Riconosciamo che in una situazione di incertezza l’ERP dovrebbe essere elevato, dal momento che gli investitori richiedono un premio più elevato per la detenzione di attività rischiose. Tuttavia, con la progressiva ripresa dell’economia e della crescita questi timori dovrebbero attenuarsi nel tempo.

MSCI World – Rendimento degli utili vs. rendimento reale delle obbligazioni (in %)

Pronti a cogliere la ripresa ciclica

Riteniamo che a livello regionale le differenze in termini di composizione settoriale saranno più rilevanti. In particolare, la quota dei settori a crescita secolare (p. es. società del settore tecnologico) rispetto ai settori ciclici (p. es. settore finanziario), determinerà gran parte del differenziale di rendimento regionale.

La pandemia di COVID-19 ha accelerato la tendenza al cambiamento, che continuerà a essere forte e dirompente. L’e-commerce e gli acquisti online si sostituiranno progressivamente ai negozi al dettaglio tradizionali, una tendenza che favorirà i magazzini ai centri commerciali. Le postazioni di telelavoro che utilizzano cloud computing, sicurezza dei dati, reti wireless e strumenti di comunicazione video continueranno a ridurre l’interesse per le superfici ad uso ufficio e a incrementare l’attrattiva degli alloggi suburbani. Inoltre, la didattica online sta prendendo il posto di quella tradizionale in presenza, mentre la telemedicina offre un’alternativa rapida e conveniente alle visite mediche.

Continuiamo a ritenere particolarmente interessanti i segmenti di mercato che presentano un potenziale dirompente e che quindi possono incrementare la quota di mercato e i margini di profitto, incluse le industrie del settore tecnologico e dell’assistenza sanitaria. Anche nel settore dei materiali, inclusi i materiali da costruzione, rileviamo un potenziale che si basa sulla solida domanda di materie prime, su un forte mercato degli alloggi e un potenziale incremento delle attività di costruzione, soprattutto nel settore dell’edilizia residenziale.

È probabile, tuttavia, che i settori dell’economia che subiscono l’impatto della trasformazione perderanno quota di mercato e vedranno ridotti i loro margini. Alcuni esempi tipici sono i rivenditori tradizionali e i media stampati. Prevediamo, inoltre, il perdurare di difficoltà strutturali nei settori tradizionali dell’energia e finanziario.

Dopo una fase temporanea di rallentamento, nel 2021 prevediamo una nuova accelerazione del momentum economico che consentirà agli investitori di posizionarsi nei settori ciclici, come il settore dei viaggi, alberghiero o l’industria automobilistica.

Le tendenze per il 2021

Nel 2020 abbiamo registrato notevoli differenze in termini di rendimenti tra i titoli growth e value. Riteniamo che nel 2021 i titoli value presenteranno potenziale di recupero, sebbene non sono del tutto chiari i tempi di tale ripresa. In una tipica fase di espansione economica, caratterizzata da una crescita del prodotto interno lordo (PIL) oltre il potenziale e da una politica monetaria espansionistica, una propensione degli investimenti verso titoli value e small cap dovrebbe prevalere sui titoli growth e large cap.

Tuttavia l’impatto negativo prodotto dalla pandemia di COVID-19 ha prodotto un’accelerazione dei fattori che garantiscono un migliore posizionamento al settore growth, ovvero la capacità di far fronte allo spostamento della domanda prodotto dalla mobilità ridotta, dall’allontanamento sociale e da lavoro e formazione a distanza. Allo stesso tempo, consistenti settori value affrontano sfide strutturali, come le difficoltà delle aziende automobilistiche nella lotta contro le emissioni di CO2.

Lo stesso vale per il settore finanziario, con il contesto lowerfor- longer dei rendimenti che produce un’erosione dei margini, e per il settore energetico, nel quale la minore propensione verso i combustibili fossili e i temi ambientali penalizzano i corsi azionari. In vista del 2021 preferiamo mantenere una minore propensione per il segmento growth, nonostante si prevedano fasi di potenziale outperformance dei titoli value.

Nota: i titoli value sono caratterizzati da una bassa valutazione in termini di dati fondamentali (p. es. utili, dividendi o vendite). Spesso forniscono rendimenti da dividendi elevati e tendono a essere particolarmente sensibili al ciclo economico. I titoli growth sono titoli di società con elevato potenziale di crescita che trattengono gran parte degli utili accumulati per finanziare la crescita.

Volatilità degli utili dei segmenti growth e value (in %)

Centralità dei criteri ESG

La sostenibilità assume un rilievo sempre maggiore per gli investitori, al punto da divenire mainstream. Per la prima volta in 15 anni di storia, nel Global Risks Report 2020 del Forum economico mondiale le questioni ambientali occupano le prime posizioni dei rischi globali in termini di probabilità e figurano tra i principali rischi in termini di impatto. Cresce la consapevolezza dei fattori ambientali, sociali e di governance (ESG), come dimostrato dall’aumento delle ricerche correlate sui motori di ricerca online. Il patrimonio gestito in conformità agli standard ESG è in rapido aumento e aumenta la pressione sulle società quotate affinché adeguino modelli e pratiche di business agli standard ESG. Inoltre, dal momento che le autorità di regolamentazione impongono sempre più l’integrazione dei criteri ESG, gli obblighi fiduciari si adeguano gradualmente per includere i principi d’investimento sostenibile.

I vantaggi per gli investitori includono una maggiore protezione dai principali eventi di governance, solida performance ESG e fattori soft legati all’impegno per il bene comune. Riteniamo che questa tendenza sia destinata a durare e a incrementare la domanda e il sostegno per gli investimenti sostenibili.

"La sostenibilità assume un rilievo sempre maggiore per gli investitori."

L’eurozona in vantaggio

Nel corso del 2021 l’eurozona potrebbe sovraperformare gli Stati Uniti, dal momento che gli utili offrono potenziale di recupero e, data la loro particolare sensibilità ciclica, dovrebbero beneficiare in misura sproporzionata della ripresa economica. Durante la crisi da COVID-19, la protezione degli utili garantita in Europa dai settori più solidi e stabili legati alla crescita (p. es. tecnologia) è stata meno marcata.

Inoltre, è probabile che i diversi provvedimenti normativi in materia di corresponsione dei dividendi introdotti durante la crisi, al fine di assicurare buffer patrimoniali sufficienti nei settori assicurativo e finanziario, in Europa verranno progressivamente eliminati con il ripristino della stabilità economica. In tal caso potrebbe aumentare l’attrattiva delle strategie a dividendi elevati, sempre più rilevanti per i mercati azionari europei. Attualmente per l’eurozona prevediamo un vantaggio delle valutazioni pari a circa il 10%.

Anchor: brexit

Regno Unito – Gli effetti dell’incertezza della Brexit

Dal voto sulla Brexit nel 2016, le azioni UK hanno sottoperformato in modo significativo le azioni globali, evidenziando un notevole declassamento e un multiplo di valutazione storicamente basso rispetto alle azioni globali. Più di recente, le azioni britanniche hanno registrato utili inferiori e riduzioni dei dividendi più marcate rispetto alle azioni globali, a causa dell’elevata esposizione del mercato UK al settore finanziario ed energetico, pesantemente colpiti dal lockdown per il COVID-19. Nonostante i buoni livelli di attrattività indicati dai valuation ratio e dagli elevati rendimenti da dividendi, le prospettive economiche rimangono fosche a causa dell’incertezza legata all’imminente uscita del Regno Unito dal mercato unico europeo sancita dalla Brexit. Le evoluzioni sul fronte valutario, tuttavia, potrebbero attutire il colpo. Le azioni UK presentano una correlazione inversa con l’andamento della GBP, a causa dell’elevata quota di utili generati all’estero. Riteniamo che una GBP debole, associata alla valutazione azionaria positiva, potrebbe contribuire a compensare il rallentamento della crescita, se dovesse perdurare l’incertezza della Brexit e se si verificassero ulteriori focolai di COVID-19 nel Regno Unito. Inoltre, nel breve termine, ulteriori stimoli fiscali e monetari potrebbero sostenere l’economia e i titoli nazionali.

Qualità svizzera

Le azioni svizzere hanno natura difensiva e pertanto una buona tenuta sotto il profilo degli utili dovuta alla forte concentrazione nel settore sanitario e dei beni di consumo non ciclici, che rappresentano oltre la metà dell’indice MSCI Switzerland. Durante la contrazione prodotta dalla pandemia il mercato svizzero ha beneficiato del suo carattere difensivo. Tuttavia, proprio a causa della loro natura difensiva, le azioni svizzere hanno continuato a registrare un ritardo rispetto alla ripresa e una quota relativamente bassa di attività nel settore tecnologico. Dopo il rally, riteniamo che la quota rilevante di leader di mercato globali con prodotti di alta qualità offra interessanti prospettive di rendimento al mercato svizzero. Un altro argomento a favore delle azioni svizzere sono i dividendi solidi e stabili, soprattutto perché, nel contesto attuale di bassi rendimenti obbligazionari, gli investitori sono alla ricerca di attività in grado di generare reddito. In un’economia orientata all’esportazione la forza del CHF, legata al suo status di moneta rifugio, in passato ha agito da freno alla performance. Prevediamo, tuttavia, che nel 2021 tale freno sia allentato, poiché il perdurare della ripresa economica globale dovrebbe ridurre l’attrattiva del CHF come moneta rifugio.

Anchor: asia-stands-out

Mercati emergenti: posizione di spicco dell’Asia

Le azioni dei mercati emergenti (ME) sono dominate dall’Asia, che rappresenta circa l’80% della capitalizzazione di borsa globale dei ME. L’Asia presenta una notevole esposizione alle cosiddette industrie della “new economy”, pertanto le azioni asiatiche beneficiano di numerose tendenze strutturali, come la digitalizzazione, il cloud e l’intelligenza artificiale. Prevediamo che nel 2021 le azioni asiatiche produrranno rendimenti interessanti, grazie all’attuale capacità di contenimento del COVID-19 in gran parte della regione e al perdurare di una solida ripresa economica in Cina. Poiché le valutazioni sembrano essersi già tradotte in prospettive economiche positive, una progressiva crescita degli utili sarà fondamentale per spingere il mercato al rialzo. Una ripresa economica più ampia e una solida crescita del segmento tecnologico dovrebbero contribuire a sostenere gli utili.

È probabile che gli investitori esteri alla ricerca di valide opportunità di crescita si focalizzeranno sui ME dell’Asia. Le altre due regioni dei ME, Europa orientale, Medio Oriente e Africa (EEMEA) e l’America latina, hanno risentito maggiormente della pandemia di COVID-19. Pertanto, rispetto ai ME asiatici, il contesto generale di queste due regioni è caratterizzato da maggiore debolezza. Tuttavia, i corsi azionari hanno registrato una correzione dovuta alla pandemia, che presenta un potenziale di outperformance, soprattutto se si attenuano i timori legati al COVID-19, ad esempio grazie alla distribuzione globale di un vaccino. La politica monetaria espansiva e l’indebolimento dell’USD dovrebbero favorire le azioni dei ME. Nel 2021 un fattore rischio fondamentale per le azioni dei ME rimane la disputa commerciale tra Stati Uniti e Cina e il suo possibile inasprimento.

Vaccini:il fattore X

Secondo la bozza del documento di sintesi sui vaccini sperimentali contro il COVID-19 dell’Organizzazione mondiale della sanità, sono circa 202 i potenziali vaccini in fase di sviluppo nel mondo, 47 dei quali sono in corso di sperimentazione sull’uomo. Nel novembre 2020 un vaccino giunto in fase 3 fa registrare risultati incoraggianti, che potrebbero tradursi in vaccinazioni su larga scala entro la metà del 2021. Si tratta di un risultato notevole se si considera che, di norma, lo sviluppo dei vaccini non richiede mesi, ma anni.

Per un vaccino occorre considerare diverse implicazioni, tra cui la durata della protezione offerta, ma anche la sicurezza e l’accettazione pubblica. Inoltre, la disponibilità di un vaccino e la velocità di produzione, oltre agli aspetti logistici legati alla distribuzione globale, sono aspetti fondamentali per valutare la rapidità con cui il mondo potrà tornare alla “normalità”. Non va trascurata, inoltre, la questione della capacità a breve termine, fondamentale per le regioni più povere.

Tuttavia, per le azioni e per propensione al rischio in generale, qualsiasi notizia attendibile in merito alla disponibilità per un’ampia distribuzione di un vaccino efficace sarebbe positiva, indipendentemente dagli aspetti menzionati. In realtà, i mercati azionari sembrano già anticipare queste notizie positive, a partire dai risultati delle sperimentazioni in corso sui vaccini e delle procedure di autorizzazione. In tal caso, prevediamo che i settori maggiormente colpiti dal COVID-19, tra cui i settori dei viaggi, dell’intrattenimento e alberghiero potrebbero registrare una ripresa. Inoltre, nel mercato azionario, prevediamo una rapida rotazione dalle azioni “stay at home” e dai titoli growth a favore di titoli value e ciclici, per effetto di revisioni positive degli utili e di un potenziale re-rating delle valutazioni. A livello regionale, riteniamo che tale scenario determinerà la ripresa dei mercati legati al turismo e dei mercati azionari ciclici, dopo le prolungate fasi di underperformance del 2020 (p. es. eurozona).

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