La proprietà abitativa nel mirino dei legislatori

Il surriscaldamento di determinati mercati degli alloggi e i rischi che ne discendono sono un tema molto dibattuto. Alcuni case study mostrano quali misure hanno adottato i governi e quali esperienze hanno maturato.

Attualmente non si osserva una sopravvalutazione generale dei mercati residenziali mondiali. L'indice globale dei prezzi delle case del Fondo monetario internazionale (FMI), che riflette l'andamento dei prezzi immobiliari in oltre 50 paesi industrializzati ed emergenti, sta salendo dalla metà del 2009. Tuttavia, rispetto alla crescita economica la sua progressione, pari in totale al 3,2 per cento, appare comparativamente modesta. Viceversa, alcuni paesi hanno sfoggiato tassi di crescita reale decisamente sostenuti, basti pensare ai recuperi evidenziati ad esempio in Irlanda (+23,1 per cento dall'inizio del 2013) e negli Stati Uniti (+22 per cento dall'inizio del 2012). Dal 2000 i prezzi reali delle case hanno inoltre espresso un vigoroso incremento in Svizzera (+55 per cento), Gran Bretagna (+68 per cento) e soprattutto in Svezia (+123 per cento).

La problematica di prezzi in rialzo a fronte di un crescente indebitamento

Mentre gli aumenti dei prezzi non sono di per sé necessariamente problematici, spesso i rischi di sopravvalutazione sorgono solo in associazione con un indebitamento in forte crescita. In numerosi paesi sia la crescita del volume di crediti, sia i livelli dei prezzi in relazione al reddito e al livello degli affitti sono tendenzialmente in rialzo. In ordine all'accessibilità, l'attenzione è calamitata soprattutto dalla Svezia, dalla Gran Bretagna e dall'Australia, dove rispetto ai redditi e ai canoni locativi, i prezzi delle case sono già ampiamente superiori alle loro medie pluriennali.

Spesso una politica monetaria più restrittiva non è un'opzione

La soluzione più immediata per contenere sia la concessione di crediti, sia di riflesso i prezzi degli immobili, è data da una politica monetaria restrittiva. Poiché questa misura ha un effetto inibitore non solo sul mercato immobiliare, bensì anche sull'intera economia, nell'odierno contesto di crescita timida risulta inadeguata in quanto sproporzionata. Esempi come la Svezia hanno inoltre dimostrato che spesso la politica monetaria da sola non è sufficiente per frenare un mercato immobiliare surriscaldato. Sovente, nell'ottica dell'economia globale sarebbero richiesti rialzi dei tassi eccessivi per esplicare in ogni caso un effetto frenante sul mercato residenziale, con conseguenti importanti danni collaterali.

Misure applicabili sia alle banche, sia alle economie domestiche

Interventi normativi mirati sono possibili sia nei nuclei familiari, sia nelle banche. I primi rientrano nella categoria dei provvedimenti di politica fiscale e agiscono essenzialmente sul regime fiscale dell'acquisto e del possesso di immobili come pure sulla forma di finanziamento. Mentre le tasse sulle operazioni finanziarie accrescono i costi d'acquisto dell'abitazione propria, le imposte sulla sostanza sono intese a ridurre l'attrattiva della proprietà abitativa. Viceversa, le misure normative prudenziali puntano al grado di indebitamento di banche ed economie domestiche. Requisiti patrimoniali più stringenti per le banche e una maggiore previdenza di rischio nei periodi economicamente favorevoli (cuscinetto di capitale anticiclico) frenano la crescita del credito e promuovono la costituzione di riserve. Sul versante del mutuatario i limiti superiori per i tassi di anticipo e il grado di indebitamento, ossia il rapporto tra debiti e reddito, riducono la vulnerabilità dei bilanci domestici alle oscillazioni dei prezzi immobiliari e dei tassi d'interesse.

Misure di politica fiscale e macroprudenziale a Singapore

Singapore è senz'altro un interessante caso esemplificativo, in quanto ha già implementato tutta una serie di misure. Dopo una crescita reale dei prezzi pari al 34 per cento tra metà del 2009 e metà del 2010, è stata introdotta la "Sellers' Stamp Duty" (SSD). Originariamente questa tassa di bollo doveva essere versata se l'acquirente di una proprietà abitativa la rivendeva entro un anno dall'acquisto. Termini di detenzione e ammontare della tassa sono stati gradualmente aumentati dopo il 2010. Peraltro sono stati continuamente inaspriti anche vari tassi di anticipo, e sono state inoltre introdotte misure protezionistiche che hanno rincarato l'acquisto di abitazioni di proprietà soprattutto per le persone senza cittadinanza singaporiana, con l'effetto che le cifre di vendita in questo segmento di clientela sono scese del 23,5 per cento nell'arco di un anno. Un autentico calo dei prezzi è stato tuttavia osservato solo a fine 2013, dopo l'introduzione del "Total Debt Service Ratio" (TDSR), per cui le banche possono assegnare un'ipoteca solo se per il servizio del debito di tutti i crediti non viene speso più del 60 per cento del reddito. Nella concessione di un credito ipotecario per la proprietà abitativa si ipotizza sempre un tasso minimo calcolatorio del 3,5 per cento.

In Svezia e Australia riflettori sempre più puntati su banche e concessione di crediti

In Svezia, negli ultimi dieci anni non sono solo i prezzi degli immobili residenziali ad aver espresso un vistoso incremento (+65 per cento in termini reali), bensì anche l'indebitamento delle famiglie. Sebbene una soglia massima per il tasso d'anticipo pari all'85 per cento sia già stata introdotta nell'ottobre del 2010, misure macroprudenziali di ampia portata hanno fatto seguito nel settore bancario solo nell'autunno 2014. Tuttavia, l'attuale corso espansivo seguito dalla banca centrale svedese dovrebbe ulteriormente acuire la problematica sui mercati immobiliari. Anche in Australia sono stati compiuti, di recente, sforzi volti a rendere più restrittiva la concessione di crediti. L'Australian Prudential Regulation Authority (APRA) ha annunciato l'intenzione di esaminare con più attenzione la concessione di mutui ipotecari delle banche e, se necessario, di adottare le misure più opportune. In questa griglia rientrerebbero anche requisiti patrimoniali più stringenti. Al riguardo, particolare attenzione è rivolta ai crediti ad alta rischiosità nei portafogli ipotecari delle banche, ma anche alla concessione di crediti a investitori immobiliari professionali.

Prudenza con la trasposizione di misure specifiche dei paesi

Le esperienze di altri paesi con determinate misure possono rivelarsi senz'altro istruttive, ciò malgrado una trasposizione diretta degli strumenti a un altro paese è una questione delicata, stanti le rispettive condizioni quadro assai diverse. A nostro giudizio, prima di introdurre nuove misure dovrebbero essere soddisfatte due condizioni. Primo, vanno eliminate o comunque attenuate le distorsioni e i falsi incentivi di matrice politica che contribuiscono a far lievitare i prezzi degli immobili. Tra questi figurano ad esempio le scarsità di natura strutturale sui mercati degli alloggi, le ipoteche con garanzia statale o i privilegi fiscali per la proprietà abitativa. Secondo, occorre sfruttare al massimo le regolamentazioni in essere. Ciò significherebbe, ad esempio, applicare coerentemente la regolamentazione microprudenziale nel settore creditizio – la vigilanza a livello di singolo istituto – e insistere sull'osservanza degli standard per la concessione di crediti.

Delegare la regolamentazione è una possibilità, ma le incertezze restano

Un'idea molto promettente nella regolamentazione è data dall'autodisciplina forzata. Invece di definire autonomamente i dettagli della regolamentazione, il legislatore stabilisce l'effetto da raggiungere, ma lascia agli operatori di mercato la modulazione delle misure. In linea generale, questi ultimi sanno meglio come ottenere il più efficacemente possibile l'effetto voluto e hanno al tempo stesso un interesse a evitare effetti collaterali indesiderati. Tuttavia, sta di fatto che ogni mercato immobiliare ha le sue proprie peculiarità ed è molto difficile valutare in anticipo se e in quale misura un provvedimento è realmente efficace. Ex post, poi, non sempre è possibile attribuire in modo univoco una correzione dei prezzi osservata sul mercato immobiliare a una determinata misura. È raro che da singole misure normative si possano desumere inequivocabilmente interazioni chiare.

Il ruolo pionieristico della Svizzera

Anche in Svizzera i dibattiti su un potenziale surriscaldamento dei mercati immobiliari occupano puntualmente le prime pagine dei giornali. Tra le misure implementate finora figurano cuscinetti di capitale più elevati da parte delle banche, requisiti patrimoniali per i finanziamenti ipotecari, periodi di ammortamento più brevi come pure l'applicazione coerente del principio del valore minimo. In un raffronto internazionale del numero e della profondità degli interventi normativi compiuti finora, la Svizzera occupa una posizione di vertice alle spalle di Hong Kong e Singapore, un risultato che tuttavia va visto tenendo opportunamente presente che il surriscaldamento sui mercati immobiliari delle due città-Stato ha assunto toni molto più drammatici di quanto avvenuto in Svizzera. Anche nel contesto europeo alla Svizzera può essere senz'altro attribuito un ruolo pionieristico – resta da vedere se positivo o negativo. Sebbene in Norvegia e in Svezia i prezzi degli immobili residenziali siano progrediti molto più vistosamente che Svizzera, finora i legislatori scandinavi esitano ad adottare provvedimenti incisivi.