Sbarcare in borsa? Non c'è fretta
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Sbarcare in borsa? Non c'è fretta

Sono sempre più numerose le giovani società che scelgono di mantenere la loro proprietà in mani private, anche se già da tempo avrebbero potuto quotarsi su una borsa valori. È una scelta che piace ai fondatori, ai loro dipendenti e sempre più anche agli investitori.

I miliardari diventati tali dall'oggi al domani sono il volto pubblico delle offerte pubbliche. Una giovane e rampante azienda vende le proprie azioni sul mercato libero, catapultando nelle mani dei giovani imprenditori altrettanto rampanti che l'hanno creata una fortuna a 10 o persino 11 cifre. Da Alibaba a Zynga (ma in mezzo ci sono Facebook, Google e altri), l'offerta pubblica iniziale (IPO) è il coronamento, il momento in cui i fondatori e i loro amici finalmente passano all'incasso dopo anni in cui hanno lavorato sodo e corso rischi.

O almeno così era. Sempre più spesso giovani imprenditori in ascesa preferiscono aspettare prima di quotare la propria società. Ma senza rinunciare a monetizzare. Questa nuova tendenza si chiama finanziamento pre-IPO, o, per dirla in altre parole, "mantenere la società privata più a lungo".

È boom

Cinque anni: secondo il Financial Times nel 2000 era questo il lasso di tempo che trascorreva prima che una tipica start-up tecnologica lanciasse un'IPO. Ora, afferma sempre il FT, questo periodo è salito a 11 anni. La differenza è che, rispetto al passato, ora per le imprese è più facile trovare finanziamenti in capitale di rischio. "Il finanziamento pre-IPO è molto diffuso", osserva Philippe Cerf, Managing Director di Credit Suisse. Talmente diffuso, confermano gli analisti finanziari di CB Insights, che il numero delle società tecnologiche statunitensi valutate oltre il miliardo di dollari – e tuttavia ancora in mani private – è quasi raddoppiato dal 2014 al 2015, passando da 25 a 42. I dati forniti da altri osservatori come la rivista Fortune, MoneyTree di PwC e la National Venture Capital Association sono lievemente diversi, ma la musica non cambia: la pre-IPO è in grado di movimentare ingenti quantità di denaro.

Sempre più spesso giovani imprenditori in ascesa preferiscono aspettare prima di quotare la propria società.

L'ascesa degli unicorni

L'emblema della pre-IPO sono i cosiddetti unicorni, società private con valutazioni superiori al miliardo di dollari. Anche se il loro nome rimanda a qualcosa di estremamente difficile da trovare, al contrario sono sempre più diffuse. Stiamo parlando di airbnb, Docusign, Pinterest, Spotify, Square, Survey Monkey, Uber, eccetera (dove "eccetera" è sinonimo di "e così via", non il nome di una società). Sono tutte società tecnologiche, e quasi tutte hanno sede negli Stati Uniti, e più precisamente nella Silicon Valley, dove però la concentrazione di aziende tech sta iniziando a scemare. Israele, ad esempio, ha visto nascere il primo "unicorno" nel 2012, una società denominata Conduit. Il secondo, Infinidata, ha oltrepassato la soglia del miliardo di dollari nel 2015. La maggior parte dei fondatori di società di questo tipo corrisponde allo stereotipo del fondatore di start-up: bravi ragazzi sulla ventina patiti di informatica. Ma c'è un aspetto che li allontana dallo stereotipo. A differenza dei loro precursori dell'era dot-com di inizio millennio, scialacquatori e con i conti in rosso, molte società unicorno sono già in attivo. "Il finanziamento pre-IPO riguarda le giovani aziende, questo è vero", fa notare Sven-Christian Kindt, responsabile Private Equity Origination & Due Diligence di CS, "ma alcune di loro sono molto solide e affermate."

Perché io valgo

Secondo Kindt, il motivo principale per cui le start-up rimandano lo sbarco in borsa è che sono loro a volerlo. "In fase pre-IPO, gli imprenditori sono finanziati da investitori a lungo termine che conoscono bene il settore. A differenza delle società quotate, non sono assillati dagli obiettivi di utile trimestrale, dalle relazioni con gli investitori e da tutto il lavoro collegato all'IPO stessa. Sono più liberi di concentrarsi completamente sulla costruzione della loro azienda." La seconda ragione è che possono permetterselo. Ovviamente c'è un'abbondanza di finanziamenti, ma si sta anche diffondendo la convinzione che questa sia un'altra casella da spuntare, un'altra pietra miliare da raggiungere, un altro passaggio obbligato. Il finanziamento pre-IPO sta diventando insomma una consuetudine. E probabilmente la miglior dimostrazione di ciò è il proliferare di fondi pre-IPO. È stato il magnate russo Yuri Milner a dare il via al trend nel 2005, investendo in Groupon, Facebook, Spotify, Twitter e altre iconiche società tech attraverso DST Global. Altri nomi di grande spicco ne hanno seguito l'esempio, e con il tempo il gioco si è aperto anche a nomi di minore rilievo. All'incirca negli ultimi cinque anni, società d'investimento a fondo aperto di lungo corso come BlackRock, Fidelity, T Rowe Price e Vanguard hanno iniziato a inserire le partecipazioni pre-IPO nella propria offerta ordinaria rivolta agli investitori ordinari.

E i vincitori sono...

... quasi tutti, a quanto pare. Ai fondatori piace mantenere la propria libertà, e al contempo fa loro piacere incassare alcuni gettoni. Ed è proprio quest'ultima possibilità a rendere la pre-IPO particolarmente ben vista agli occhi di amici, familiari e dipendenti della prima ora. Nonostante vi siano casi di primi investitori come quello di David Choe, che per aver decorato le pareti degli uffici di Facebook fu ripagato in azioni che poi rivendette per 200 milioni di dollari quando il social network lanciò l'IPO, queste tendono a essere eccezioni. "Spesso i dipendenti preferiscono vendere le azioni che possiedono piuttosto che aspettare l'IPO o sottostare a un periodo di lock-up", afferma Kindt. "Il finanziamento pre-IPO in genere dà loro l'opportunità di fare proprio questo."

E gli investitori?

Per quanto riguarda quelli che forniscono il denaro nella fase antecedente all'IPO, non tutti concordano sul fatto che ne usciranno vittoriosi. Un gruppo di investment banker, interpellati da contabili di BDO USA, ha affermato che "il volume limitato di azioni disponibili sul mercato privato sta gonfiando le valutazioni di queste società al punto tale da destare preoccupazioni per una possibile bolla". Questo accadeva già nel 2011 e, mentre negli anni successivi sono stati distribuiti miliardi di profitti pre-IPO, da allora gli avvertimenti circa valutazioni gonfiate non sono cessati. Anche se vi possono essere singole eccezioni, in linea di massima le valutazioni sembrano eccessive. Queste ultime tuttavia vengono elaborate secondo principi più pragmatici di quanto si possa pensare. "Queste transazioni [pre-IPO] vengono eseguite secondo formule ben consolidate e che nel tempo tendono a cambiare solo marginalmente", spiega Kindt. Con una crescita del fatturato stimata al 30 per cento, continua Kindt, una società Software as a Service (SaaS) è attualmente valutata circa quattro volte il suo fatturato; al 50 per cento il multiplo sale a circa 6. Inoltre, solo perché i volumi di finanziamento sono lievitati non significa che ci sia stata una diminuzione della due diligence. Per le società di finanziamento il rischio sarà sempre il pane quotidiano. Che si tratti di IPO o pre-IPO, per un investitore intelligente la sfida rimane immutata: quantificare il rischio e combinarlo con un'adeguata propensione al rischio e un equo ritorno.