Da attività illiquide a investimenti redditizi

Per promuovere la crescita economica, la Banca centrale europea ha bisogno di rivitalizzare il mercato della cartolarizzazione. Maggior trasparenza, clearing dei bilanci bancari e una migliore normativa dovrebbero fungere da catalizzatore, offrendo opportunità di rendimenti interessanti per gli investitori. 

A seguito della crisi finanziaria, il mercato della cartolarizzazione europeo è crollato. Le nuove emissioni in Europa sono diminuite di oltre il 75 per cento rispetto al 2008, senza più recuperare. L'attività del mercato primario nel 2013 era inferiore a 200 miliardi di euro, equivalenti solo al 14 per cento delle emissioni USA nello stesso periodo (figura 1). La mancanza di un mercato della cartolarizzazione efficiente penalizza notevolmente le banche europee, l'economia e gli investitori. 

Il mercato della cartolarizzazione deve diventare allettante per le banche
Al fine di promuovere la crescita economica, la Banca centrale europea (BCE) potrebbe avere necessità di aumentare l'attuale pool di attività del quantitative easing (QE). Si deve incentivare l'emissione di prodotti d'investimento cartolarizzati basati su attività di alta qualità, la cosiddetta Qualifying Securitization (QS), per ampliare la base d'investimento della BCE.
Per poter crescere in Europa, il mercato della cartolarizzazione deve diventare economicamente interessante per le banche. Finora i conti non sono tornati del tutto, principalmente a causa della normativa sulle cartolarizzazioni, che non prevede un "alleggerimento" dei requisiti patrimoniali per le banche. La necessità di restare esposte verso la parte delle attività cartolarizzate più rischiose, a cui viene applicata una ponderazione del rischio del 1250 per cento, rende la transazione economicamente poco allettante per le banche.

Serve tempo per trasformare le attività illiquide in opportunità d'investimento

La BCE si trova nel mezzo di un processo pluriennale volto a riconquistare la fiducia degli investitori e dei mercati. La valutazione completa della qualità degli attivi (AQR) e lo stress test eseguiti dalla BCE e dall'Autorità bancaria europea (EBA) possono essere considerati le basi per riconquistare la fiducia.
A ottobre 2014, al termine di un anno in cui sono stati analizzati oltre un milione di dati, la BCE e l'EBA hanno pubblicato i tanto attesi risultati dell'AQR e dello stress test. L'AQR ha interessato 130 banche dei 18 paesi dell'eurozona, per un totale di oltre 22 000 miliardi di euro, pari all'82 per cento delle attività bancarie totali soggette al Meccanismo di vigilanza unico (MVU) europeo. Lo stress test dell'EBA ha interessato 123 banche di 22 dei 28 paesi dell'UE, incluso il Regno Unito e i paesi nordici. Nel complesso, 25 banche su 130 non hanno superato il test, con un deficit di capitale determinato di 24,6 miliardi di euro. In particolare, 13 banche sono risultate avere un deficit di capitale complessivo di 9,5 miliardi di euro.

Benché non abbia costretto le banche esaminate a intervenire tempestivamente, la BCE ha chiarito di voler monitorare costantemente gli adeguamenti, mentre continua a perseguire l'obiettivo di migliorare la qualità dei bilanci delle banche europee.

La BCE come acquirente di asset-backed security

Nel 2014 la BCE ha reso noti i dettagli del suo programma di acquisto di asset-backed security (ABS). La BCE ha affidato l'attuazione del programma a quattro gestori patrimoniali, che effettueranno gli acquisti per conto dell'Eurosistema ed eseguiranno le verifiche dei prezzi e la due diligence prima dell'approvazione delle transazioni. Il programma prevede l'acquisto di tranche senior e tranche mezzanine garantite di prestiti provenienti dall'eurozona. Saranno acquistati anche ABS greci e ciprioti, benché a condizioni più restrittive. I programmi di acquisto di ABS e covered bond insieme totalizzeranno 1000 miliardi di euro.
Nel frattempo sono state prese molte altre misure per promuovere lo sviluppo del mercato della cartolarizzazione in Europa. Tra queste evidenziamo le modifiche alla normativa Solvency II per le compagnie assicurative, che hanno notevolmente alleggerito gli oneri di capitale per le cartolarizzazioni di alta qualità. Inoltre, le norme sull'indicatore di breve termine (LCR) per le banche hanno anche ammesso alcune cartolarizzazioni di alta qualità che soddisfano determinati criteri.  

Un mercato della cartolarizzazione dal volume significativo

I dati pubblicati dalla BCE e dall'EBA dovrebbero consentire al mercato di comprendere e quantificare meglio i titoli ammissibili. Dal punto di vista degli emittenti, attualmente vi sono casi in cui un portafoglio di prodotti non cartolarizzati può richiedere un capitale inferiore rispetto a un portafoglio cartolarizzato (figura 3). Di conseguenza, il portafoglio di prestiti oggetto di cartolarizzazione potrebbe contenere una quota più elevata di attività con una ponderazione del rischio maggiore. Pertanto, riteniamo che possa verificarsi la cartolarizzazione di prestiti di piccole e medie imprese (PMI) di alta qualità, vista la maggior ponderazione del rischio applicata. Ed è proprio qui che la BCE sta cercando di sbloccare i finanziamenti.
Malgrado la contabilizzazione tutt'altro che chiara della cartolarizzazione secondo gli International Financial Reporting Standards (IFRS) e il probabile approccio frammentario all'alleggerimento dei requisiti patrimoniali, abbiamo cercato di stimare le dimensioni potenziali delle attività idonee alla cartolarizzazione in Europa. A seconda della gamma di attività prese in considerazione, abbiamo rettificato i dati per le attività vincolate e stimato che il mercato potrebbe spaziare da un minimo di 1000 miliardi di euro (compresi principalmente i prestiti alle PMI) a 2400 miliardi di euro (incluse le categorie di attività con una minor ponderazione del rischio, quali prestiti cartolarizzati o garantiti). La segmentazione delle attività lascia presagire che, con maggior probabilità, la cartolarizzazione riaprirà canali di finanziamento bancario per le PMI e i prestiti societari, in quanto prevediamo che l'alleggerimento dei requisiti patrimoniali si tradurrà in minori costi di finanziamento sostenibili in questi settori. Pertanto, riteniamo che la cartolarizzazione giocherà un ruolo chiave nel raggiungimento degli obiettivi di politica macroeconomica della BCE per promuovere la crescita economica.
Visto il completamento dell'AQR e il lancio del programma di acquisto di ABS, prevediamo che questi provvedimenti contribuiranno a rendere pienamente operativo il mercato della cartolarizzazione nell'arco del 2015, creando un contesto positivo per l'eurozona, alleggerendo la pressione sui bilanci delle banche, riducendo i costi di finanziamento per le PMI e garantendo prestiti all'economia. In un contesto di rendimenti molto bassi, gli investitori (compresa la BCE) avranno accesso ad attività a rendimento superiore, che probabilmente all'inizio della riapertura del mercato della cartolarizzazione presenteranno valutazioni allettanti.