L'affaire Lehman et la naissance du bail-in

Wilson Ervin du Credit Suisse explique comment son expérience lors de la faillite de Lehman a conduit à la création du bail-in et décrit certaines innovations des régulateurs suisses.

Tous ceux qui y étaient s'en souviendront. Les personnes présentes dans les bureaux de la Réserve fédérale à New York pendant ce fameux week-end de septembre 2008 qui a vu la faillite de Lehman Brothers n'oublieront jamais comment les décideurs et les plus éminents banquiers de Wall Street ont tenté en vain d'éviter le pire. Un homme a toutefois eu plus de mal que les autres à effacer ce souvenir. Wilson Ervin, alors Chief Risk Officer au Credit Suisse (il est aujourd'hui Vice Chairman du bureau exécutif de la banque), voulait absolument éviter une autre catastrophe de ce type. Selon lui, il devait forcément y avoir mieux qu'une faillite dévastatrice ou qu'un autre sauvetage par les contribuables. Avec d'autres dirigeants du Credit Suisse, il s'est penché sur le problème et a inventé une nouvelle approche appelée bail-in. Par la suite, cette suggestion inédite est devenue une initiative politique mondiale promue par le G20 et présentée comme une solution idéale pour gérer de futures crises systémiques.

Dans un entretien avec l'International Financial Law Review, Wilson Ervin a parlé de la genèse de l'idée, des défis auxquels ses collègues et lui ont été confrontés lors du lancement, et de la réaction réglementaire progressive de la Suisse.

Le bail-in est manifestement au cœur des réformes post-crise et vous en êtes l'inventeur. Pourriez-vous nous parler de la naissance de l'idée?

Wilson Ervin: En 2009, alors que la crise s'apaisait et que les discussions s'orientaient vers des réformes, nous étions plusieurs au Credit Suisse à proposer des idées. A l'époque, il y avait beaucoup de réformes dans l'air – de la part de législateurs, d'universitaires, de professionnels des médias –  mais la plupart d'entre elles semblaient éluder la véritable cause de la crise. L'approche des décideurs pour gérer la défaillance d'une grande banque n'était pas crédible. Lorsque le marché s'en est aperçu, avec la chute de Lehman, nous avons assisté à un mouvement de panique que nous n'avions plus connu depuis les années 1930. Cela a créé un gigantesque vide en plein cœur de la crise, pour le système financier comme pour l'économie réelle.

Nous avons continué à réfléchir à nos propres expériences récentes tirées de la crise et aux virages que nous avions dû négocier. En repensant au week-end de la chute de Lehman Brothers (en 2008), nous avons tenté d'imaginer ce qui aurait pu être différent. Personnellement, cette question n'a pas cessé de me tarauder, non seulement en raison de son importance mais aussi parce que c'était une véritable énigme. Pourquoi la chute avait-elle été aussi dévastatrice, à la fois pour les marchés en général et pour les créanciers? Les mécanismes de faillite avaient bien fonctionné en termes juridiques, mais avaient eu des conséquences désastreuses en termes économiques. L'un des points les plus obscurs de cette affaire était que les pertes de liquidation ex post dépassaient de plus de 100 milliards USD les pertes ex ante, d'un montant d'environ 25 milliards USD. Où était passé cet argent? C'était une somme colossale, même par rapport aux ordres de grandeur de la crise.

Personnellement, la chute de Lehman m'a hanté. C'était une énigme qui n'a pas cessé de me tarauder. 

Pour moi, il s'agissait d'un problème crucial. Comment faire fonctionner les marchés du crédit quand on ignore ce que sont devenus 100 milliards USD? Il faudrait un mécanisme qui ne détruit pas de valeur, qui n'engendre pas de spirale baissière. Dans ce contexte, notre travail quotidien avec des entreprises emprunteuses en difficulté nous a été utile. Aux Etats-Unis, il existe des outils de restructuration comme le chapitre 11 et il est souvent possible de maintenir la partie saine de l'activité tout en réparant la structure du capital. Je me souviens avoir quitté l'une de ces réunions pour me rendre à un débat sur la réforme des politiques et avoir réfléchi aux parallèles. Pourquoi la recapitalisation fonctionnait-elle pour les entreprises, alors qu'elle semblait impossible pour une banque?

Nous avons donc commencé à étudier ce qu'il fallait faire pour adapter cette technique aux établissements bancaires. Que fallait-il changer? Etait-ce vraiment faisable? Le week-end de la chute de Lehman, nous avions pensé à des versions très rudimentaires de cette approche. Mais tout était allé trop vite et rien n'avait été prévu sur le plan juridique. A l'époque, nous n'avions trouvé aucun moyen de franchir les obstacles juridiques en 48 heures. Il nous aurait probablement fallu une solution consensuelle avec des milliers de créanciers, ce qui nous avait paru peu réalisable en un week-end.

Selon nous, un bail-in de créanciers aurait pu être une solution efficace au problème Lehman. 

Une restructuration consensuelle n'était donc pas envisageable ce fameux week-end, mais nous avons gardé l'idée en tête. Les bases du concept semblaient convenir. Et à mesure que nous passions en revue les différents points, les principaux problèmes se résolvaient. Il nous est apparu qu'avec un peu de préparation – et beaucoup de travail juridique et réglementaire –, un bail-in de créanciers aurait pu être une solution efficace au problème Lehman. Il aurait pu éviter à tout le monde de grosses pertes d'argent et aurait empêché le système de devenir incontrôlable.

Comment le concept a-t-il initialement été reçu par les collègues, les pairs et, au final, les régulateurs?

Beaucoup étaient sceptiques au départ. Si vous aviez annoncé il y a cinq ans que ce concept serait aujourd'hui une initiative politique mondiale, on vous aurait ri au nez! Tout d'abord, nous avons dû nous pencher sur un certain nombre de problèmes juridiques et économiques, ce qui est en quelque sorte le prérequis de tout projet de financement d'entreprise. Neil Radey, notre General Counsel aux Etats-Unis, a réuni une petite équipe afin de régler certaines questions juridiques initiales. Nous avons suffisamment progressé pour décider que l'idée était réaliste et qu'elle pouvait porter ses fruits. Le magazine The Economist a eu l'amabilité de publier une tribune que j'ai co-écrite avec le regretté Paul Calello (alors responsable de la banque d'investissement du Credit Suisse). C'est à ce moment-là que le concept a commencé à faire parler de lui.

Ensuite, le leadership de quelques personnes au sein des autorités de réglementation a été déterminant. Des gens comme Paul Tucker de la Banque d'Angleterre et Jim Wigand de la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) ont manifesté tôt leur intérêt, ont étudié les principaux problèmes et ont finalement concrétisé l'idée. Mark Carney a joué un rôle essentiel en tant que président du Conseil de stabilité financière (CSF). Des juristes comme Randy Guynn de Davis Polk et Simon Gleeson de Clifford Chance nous ont également beaucoup soutenus lors des étapes initiales. Dans des projets de ce type, vous rencontrez de nombreux opposants. Mais il y a aussi des gens qui préfèrent des solutions à un mauvais statu quo – et travailler avec eux est bien plus agréable! Ils ont aidé à transformer une idée intéressante en une politique aboutie assortie d'un plan de mise en œuvre.

Quelles sont vos inquiétudes, si vous en avez, quant au succès final du bail-in?

Aux Etats-Unis, je pense que le plus difficile est passé. Comme Paul Tucker, je dirais que nous avons aujourd'hui la volonté et les outils nécessaires pour avoir recours au bail-in si l'une des grandes banques américaines se retrouve en difficulté. En Europe, la situation est plus compliquée. Mais une solution devrait intervenir rapidement maintenant que la Directive sur le redressement et la résolution des crises bancaires (BRRD) est mise en œuvre.

Quels seront les prochains défis? L'une des priorités est d'assurer la continuité des fonctions pour les clients et d'éviter un arrêt soudain de l'activité. Le protocole ISDA (International Swaps and Derivatives Association) est peut-être le marché le plus important à cet égard. L'année dernière, le CSF a aidé à coordonner un accord majeur le concernant. Plusieurs autres marchés restent à traiter, mais celui-ci était le plus important.

En Europe, la situation est plus compliquée. Mais une solution devrait intervenir rapidement. 

L'étape finale est de s'assurer que les banques sont armées pour permettre une résolution et qu'elles sont prêtes à procéder très rapidement à une restructuration en cas de défaillance. Il se trouve que Lehman avait une structure adaptée à un bail-in. La banque avait une société holding avec beaucoup de créances non garanties qui auraient pu être converties en actions. Mais les banques dans le monde sont financées de nombreuses façons différentes et il faut s'assurer que les ressources requises pour un bail-in sont disponibles. C'est pourquoi le CSF a lancé une initiative de grande envergure concernant le TLAC (total loss-absorbing capital). Le but est de garantir que toutes les banques ont une structure de financement compatible avec un bail-in en cas d'urgence. Ainsi, les deux principales banques suisses modifient actuellement leur structure d'entreprise pour rendre possible cette pratique au titre de la loi suisse. Cela demandera un gros effort à travers l'Europe, mais les choses sont déjà en bonne voie.

En novembre dernier, Mark Carney a édicté des mesures destinées à éviter une propagation du TLAC, notamment une restriction de la capacité des banques à comptabiliser en TLAC les dettes qu'elles se vendent les unes aux autres. Ces mesures suffiront-elles?

Je le crois. Pendant la crise, de nombreuses questions ont porté sur la contagion due à des liens directs; ces mesures devraient y remédier. Un problème apparenté est ce que l'on appelle la corrélation, c'est-à-dire la contagion par inquiétude concernant une société similaire. Par exemple, lorsqu'un détaillant dépose le bilan, les gens s'inquiètent automatiquement pour l'entreprise la plus ressemblante. Lorsque Lehman a fait faillite, les investisseurs se sont immédiatement demandés quelle banque était la plus similaire et risquait d'être la prochaine à subir le même sort. Je pense toutefois que nous pouvons gérer ce problème tant que nous disposons d'un système bien défini et que nous sommes préparés à y répondre.

Certains disent que les gens se détourneront du TLAC la première fois qu'il subira un bail-in. Mais le TLAC est un instrument à terme: on ne peut s'en détourner. Et si le bail-in peut préserver la valeur tout en évitant les immenses pertes supplémentaires subies par Lehman, la pression à vendre ne sera pas tout à fait aussi forte. En 2008, les raisons de paniquer étaient évidentes. Je suis sûr qu'il y aura des tensions et une certaine pression sur les prix du marché, mais le bail-in changera la donne par rapport à la dernière fois et devrait garantir une situation bien plus stable.

Par conséquent, la continuité et le TLAC sont deux éléments en cours de résolution qui nous aideront à rendre cette réforme durable. Deux autres points sont également à surveiller à plus long terme: la coopération transfrontière et la liquidité des banques centrales. Tous deux sont essentiels, même s'ils sont plus difficiles à suivre car se trouvant derrière le rideau réglementaire.

Comment la coopération est-elle mise en place?

Au sein de l'UE, il existe déjà une assez bonne coordination fondée sur une superstructure juridique. Les difficultés apparaissent lorsque vous franchissez d'autres frontières, par exemple entre les Etats-Unis et l'UE ou lorsqu'un marché émergent est impliqué. Des groupes de gestion de crise réunissent les régulateurs et passent en revue différents scénarios, ce qui est déjà un grand progrès. Certains voudraient aller beaucoup plus loin et réclament un changement de la Commission des Nations Unies pour le droit commercial international (CNUDCI) ou un traité visant à garantir une meilleure collaboration. Je défends cette idée, bien que les représentants du monde juridique soient nombreux à ne pas y croire.

A moyen terme, la meilleure approche selon moi est d'inciter les régulateurs de l'Etat d'origine et de l'Etat d'accueil à travailler ensemble. Si vous voyez que la meilleure solution est de coopérer, vous êtes moins enclins à prendre des mesures contraires. C'est l'une des subtilités de la nouvelle proposition TLAC. Pour la première fois, le CSF commence à parler de la structure interne des banques, cherchant notamment à inciter les régulateurs des Etats d'origine et d'accueil à coopérer. 

Nous vivons dans un monde très interconnecté. Si vos actions ne servent qu'à protéger vos conditions locales, vous risquez de finir par créer des problèmes ailleurs. 

Pour amorcer le débat, le CSF a proposé un cadre. Certaines parties sont bonnes, mais d'autres doivent être retravaillées afin d'améliorer l'incitation à la coopération. Ainsi, les exigences en matière de TLAC interne sont fortement axées sur le prépositionnement de capital dans des pays d'accueil spécifiques. Cette mesure rassure les régulateurs du pays concerné, mais a pour inconvénient de restreindre la flexibilité. Or une flexibilité accrue peut aider à éviter d'autres problèmes, comme celui d'avoir du capital bloqué à un endroit quand vous en avez besoin ailleurs. Une approche plus globale pourrait remédier à ce problème. On pourrait aussi imposer aux pays d'avoir une vision plus large des questions de stabilité financière, c'est-à-dire de ne pas considérer seulement la stabilité dans leur propre juridiction lorsqu'ils exécutent une résolution. Nous vivons dans un monde très interconnecté. Si vos actions ne servent qu'à protéger vos conditions locales, vous risquez de créer des problèmes ailleurs. Dans notre monde actuel, une telle attitude peut non seulement engendrer des problèmes ailleurs, mais aussi revenir frapper votre propre marché. Il serait donc préférable que les superviseurs adoptent dès le début une vision plus globale.

Que pensez-vous des risques que ces mesures TLAC peuvent engendrer pour les gestionnaires de fortune investissant dans ce type de dette?

Ces mesures généreront quelques défis pour les gestionnaires de fortune, mais aussi des opportunités pour ceux qui s'acquitteront correctement de leur tâche. La taille du marché TLAC est estimée à 4 billions USD. Les investisseurs ne pourront pas s'attendre à un bail-out la prochaine fois, mais ils seront aussi mieux rémunérés qu'avant la crise pour s'exposer à des risques de crédit. Je suis sûr que certains aimeraient conserver la perspective d'être renfloués sans pour autant assumer le risque supplémentaire associé. Mais ce n'est pas de cette façon que le capitalisme fonctionne, et je ne pense pas que les gouvernements ou les contribuables aient le courage d'encaisser d'autres bail-outs. Les investisseurs intelligents s'adapteront à cette situation. Tant que nous restons transparents sur le fonctionnement du processus et que nous privilégions la préservation de valeur lors d'une résolution, je suis d'avis que les marchés suivront.

La Suisse a manifestement adopté une approche proactive et plus conservatrice que l'UE en ce qui concerne la régulation post-crise. En tant que dirigeant d'une banque suisse, comment jugez-vous l'action de la Finma?

La Suisse a été parmi les premiers Etats à adopter la réforme. Et pour qu'un petit pays ouvre ainsi la voie, il faut du courage. Une commission d'experts a proposé un système de bail-in contractuel basé sur des obligations surnommées «Cocos». A l'époque, nombre de personnes doutaient de la possibilité de lever beaucoup d'argent avec les Cocos, mais la Suisse croyait à juste titre en ses principes et en sa capacité de concevoir un régime exploitable. Elle a établi un système de bail-in contractuel qui offre déjà une bonne capacité d'absorption des pertes. Et s'il n'est pas le moins coûteux, ce système a été le premier réalisable. Selon moi, le secteur public a énormément de mérite d'avoir procédé aux préparations intellectuelles et d'avoir eu la détermination de transformer celles-ci en une solution précoce.

Le Credit Suisse et UBS ont d'ores et déjà généré beaucoup de TLAC grâce à ce système. Il y aura encore à faire lorsque les dernières règles arriveront, mais la Suisse avait déjà nettement avancé dans le lancement d'une première version du concept TLAC avant même qu'on ne l'appelle par ce nom.

Cet article a été publié pour la première fois dans l'International Financial Law Review.