Entrée en bourse: les entreprises ne sont pas pressées
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Entrée en bourse: les entreprises ne sont pas pressées

De plus en plus de jeunes entreprises décident de ne pas entrer en bourse, bien qu'elles soient en mesure de le faire. Cette stratégie plaît aux fondateurs, aux collaborateurs, et attire même de plus en plus d'investisseurs.

Les personnes devenues milliardaires du jour au lendemain sont l'incarnation des placements publics. Lorsqu'une jeune entreprise prometteuse vend ses actions sur le marché libre, les jeunes entrepreneurs qui en sont à l'origine peuvent se retrouver milliardaires. De Alibaba à Zynga (en passant par Facebook, Google et d'autres encore), l'introduction en bourse est une consécration pour les fondateurs et les investisseurs, qui récoltent les fruits d'années de dur labeur et des risques encourus.

Ou du moins, elle l'était. De plus en plus de jeunes entrepreneurs talentueux retardent l'entrée en bourse de leur entreprise, même s'ils en tirent toujours profit. Cette tendance s'appelle le «pre-IPO funding» (financement préalable à l'introduction en bourse). Pour être plus clair, il s'agit de «retarder l'introduction en bourse».

Et la tendance prend de l'ampleur

Le Financial Times rapporte qu'en 2000, une start-up spécialisée dans les technologies attendait généralement cinq ans avant d'entrer en bourse. Le quotidien britannique estime désormais ce chiffre à onze ans. Un phénomène qui s'explique par le fait que ces entreprises parviennent à trouver des financements plus facilement qu'auparavant. «Les fonds nécessaires pour le ‹pre-IPO funding› sont très abondants», remarque Philippe Cerf, Managing Director du Credit Suisse. À tel point, explique l'analyste en placement CB Insights, que le nombre d'entreprises américaines spécialisées dans les technologies valorisées à plus d'un milliard de dollars – mais qui ne sont pas cotées en bourse – a pratiquement doublé entre 2014 et 2015, passant de 25 à 42. D'autres experts, tels que le magazine Fortune, MoneyTree de PwC et la National Venture Capital Association, donnent des chiffres légèrement différents, mais font le même constat: le «pre-IPO funding» est une affaire de gros sous.

De plus en plus de jeunes entrepreneurs talentueux retardent l'entrée en bourse de leur entreprise, même s'ils en tirent toujours profit.

Développement des pépites

Ce phénomène a donné naissance à ce que l'on appelle des pépites: des entreprises non cotées valorisées à plus d'un milliard de dollars. Même si leur nom sous-entend qu'elles sont rares, elles le sont de moins en moins, avec des groupes tels qu'airbnb, Docusign, Pinterest, Spotify, Square, Survey Monkey, Uber, etc. Toutes ces entreprises sont spécialisées dans les technologies et la plupart ont leur siège dans la Silicon Valley californienne. Une concentration qui commence toutefois à s'estomper. Israël a par exemple accueilli sa première pépite en 2012: Conduit. La deuxième, Infinidata, a dépassé la barre du milliard de dollars en 2015. La majorité des fondateurs de pépites correspondent au stéréotype des start-ups: des «geeks» de l'informatique, dans leur vingtaine, qui ont prospéré. Mais, d'une certaine manière, ils se distinguent de ces généralisations. À l'inverse de leurs prédécesseurs de la génération «point-com», qui faisaient d'importantes dépenses de trésorerie sans générer de bénéfices, de nombreuses pépites sont déjà dans le vert. «Le ‹pre-IPO funding› concerne effectivement de jeunes entreprises, explique Sven-Christian Kindt, responsable Private Equity Origination & Due Diligence du CS, parmi lesquelles certaines sont solidement établies.»

Parce que je le vaux bien

M. Kindt précise que les start-ups retardent le plus souvent leur introduction en bourse, car elles en font le choix. «Dans ce schéma de ‹pre-IPO funding›, les entrepreneurs obtiennent des financements auprès d'investisseurs à long terme qui comprennent bien leur secteur. À l'inverse des entreprises cotées, ils n'ont pas à se préoccuper d'objectifs de revenus trimestriels, des relations avec les investisseurs et de toutes les tâches liées à l'introduction en bourse. Ils peuvent se concentrer davantage sur le développement de leur entreprise.» La deuxième raison est qu'elles peuvent se le permettre. Il y a évidemment l'abondance de financements, mais l'idée selon laquelle cette phase constitue un nouveau jalon à atteindre, une nouvelle étape à franchir, commence aussi à se répandre. Le «pre-IPO funding» devient monnaie courante. La prolifération des fonds «pre-IPO» est sans doute la meilleure illustration de ce phénomène. Le magnat russe Yuri Milner a lancé cette tendance en 2005 avec DST Global, qui s'est fait remarquer en investissant dans Groupon, Facebook, Spotify, Twitter et d'autres entreprises phares spécialisées dans les technologies. D'autres poids lourds ont suivi, avant que cette activité ne s'étende aux entreprises plus modestes. Au cours des cinq dernières années environ, d'importantes sociétés de fonds de placement telles que BlackRock, Fidelity, T Rowe Price et Vanguard, ont commencé à intégrer des participations «pre-IPO» à leur offre ordinaire pour les investisseurs ordinaires.

Et les grands gagnants sont…

…quasiment tout le monde, semble-t-il. Les fondateurs aiment rester libres, mais aussi encaisser une partie de leurs gains. C'est pour cette dernière raison que le «pre-IPO funding» est très en vogue parmi les amis, la famille et les collaborateurs initiaux de ces entreprises. Même s'il existe des cas d'investisseurs pionniers, comme David Choe, qui a peint les bureaux de Facebook en échange de parts qu'il a revendues pour 200 millions USD au moment de l'introduction en bourse du réseau social, ils font figure d'exceptions. «Souvent, les employés préfèrent vendre leurs parts plutôt que d'attendre l'introduction en bourse ou de se retrouver dans une période de blocage, explique Sven-Christian Kindt. En général, le ‹pre-IPO funding› leur offre justement cette opportunité.»

Et qu'en est-il pour les investisseurs?

Pour ce qui est des personnes à l'origine du financement «pre-IPO», certains se demandent s'ils parviennent à en tirer des bénéfices. Une enquête menée par le cabinet BDO USA auprès d'un panel de banquiers d'investissement a conclu que «le volume limité de parts sur le marché de gré à gré fait gonfler les valorisations de ces entreprises, à tel point que des inquiétudes concernant la formation d'une bulle se multiplient.» Cela date déjà de 2011, et comme des milliards de dollars ont été encaissés grâce au rendement «pre-IPO» au cours des années suivantes, certains ont continué de mettre en garde contre des valorisations excessives. Même s'il existe peut-être certaines exceptions, celles-ci semblent souvent exagérées. Les valorisations évoluent moins qu'on ne l'imagine. «Ces transactions [pre-IPO] sont effectuées au moyen de formules éprouvées, remarque Sven-Christian Kindt. Et celles-ci ont tendance à très peu évoluer au fil du temps.» Avec une croissance des revenus estimée à 30%, explique-t-il, une entreprise SaaS (fournisseur de logiciels sous forme de service) est actuellement valorisée à environ quatre fois ses revenus. Si la croissance des revenus est estimée à 50%, cette valorisation peut atteindre environ six fois les revenus. En outre, l'explosion du volume de financement ne signifie pas nécessairement que la qualité de due diligence a diminué. La création de nouvelles entreprises présentera toujours un risque. Que ce soit avant ou après l'introduction en bourse, les investisseurs intelligents restent confrontés au même défi: celui de mesurer ce risque, puis d'y associer un appétit pour le risque et une prime adaptés.