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L'avenir de la politique monétaire - normalisation ou nouvelles normes?

Le Credit Suisse Research Institute étudie les grands défis auxquels les banques centrales seront confrontées dans les années à venir.

Dans son nouveau rapport intitulé «The Future of Monetary Policy», le Credit Suisse Research Institute analyse les changements qui se sont imposés aux banques centrales des économies avancées depuis 2008. Il conclut que le principal défi pour les décideurs à l'échelle internationale consistera à déterminer l'orientation fondamentale que devra prendre la politique monétaire. Il évalue à cet égard deux scénarios possibles: d'une part un retour à une situation «normale» antérieure à la crise, d'autre part une prolongation ou une amplification des tendances récentes, qui estomperont davantage encore la délimitation entre les mandats sur les plans monétaire, réglementaire et budgétaire.

Face au contexte extrêmement difficile au lendemain de la crise financière mondiale de 2008, les banques centrales des grandes économies avancées ont vu leurs prérogatives s'élargir, dépassant des objectifs macroéconomiques bien circonscrits tels que la stabilité des prix et l'emploi pour s'étendre notamment à la stabilité financière. En outre, pour remplir leur mission, elles ont eu recours à une gamme encore plus vaste d'instruments monétaires «non conventionnels» et non testés, incluant entre autres l'assouplissement quantitatif et les taux d'intérêt négatifs. En conséquence, elles sont devenues de grands pourvoyeurs d'actifs et de liquidités pour les gouvernements, les établissements financiers et les banques parallèles, évolution qui s'est également traduite par une forte expansion de leur bilan.

Oliver Adler, responsable Economic Research International Wealth Management au Credit Suisse, a déclaré:
«Depuis 2008, les banques centrales ont radicalement modifié leur politique, leur objectif étant tout d'abord de prévenir une forte déstabilisation du système financier au lendemain de la crise, puis de compenser les risques déflationnistes. Les années à venir, et notamment les évolutions économiques et politiques, seront déterminantes pour l'orientation de la politique des banques centrales. Même si les facteurs d'influence sont difficiles à prévoir, nous pensons que le débat sur l'avenir de la politique monétaire doit s'intensifier.»

Étant donné l'important décalage temporel entre la mise en œuvre de mesures de politique monétaire et leur impact sur l'économie, il est difficile, même maintenant, de porter un jugement définitif sur le succès ou l'échec des décisions prises après 2008. Le rapport du Credit Suisse Research Institute (CSRI) publié aujourd'hui fournit néanmoins une analyse détaillée des politiques des banques centrales dans les principales économies avancées depuis la crise de 2008 et aborde certains des défis fondamentaux et opérationnels à venir, y compris la question de savoir si les banques centrales peuvent rétablir les conditions normales prévalant avant la crise. À cet égard, il présente deux scénarios susceptibles de se cristalliser: une normalisation ou la mise en place de nouvelles normes.

Scénario en faveur d'une normalisation

  • L'accélération de l'activité économique depuis mi-2016 dans les pays avancés comme dans les pays en développement tendrait à prouver que l'hypothèse de l'inefficacité de la politique monétaire et d'une «stagnation séculaire» est erronée. La situation du marché de l'emploi semble s'améliorer dans la plupart des pays, et un nombre croissant de signes suggère que la faiblesse prolongée des dépenses d'investissement des entreprises pourrait faire place à une légère accélération. Si c'était le cas, la probabilité augmenterait que des banques centrales emboîtent le pas à la Réserve fédérale américaine et normalisent progressivement leur politique.
  • Bien que ce scénario n'exclue pas des périodes de turbulences sur les marchés financiers, les perspectives globales pour les investisseurs devraient être modérément positives de l'avis des analystes du Credit Suisse. Et même si, selon toute probabilité, les rendements des actifs étaient limités par les valorisations élevées résultant de la période de politique très expansionniste, les mouvements extrêmes devraient être évités.
  • Toutefois, même dans ce cas, la question se pose de savoir jusqu'à quel point la politique pourra se normaliser. Cela dépendra de l'ampleur de la reprise cyclique et de l'inflation, mais aussi du niveau d'équilibre probablement «naturel» ou final des taux d'intérêt. Si celui-ci devait être relativement faible, les banques centrales pourraient avoir besoin de recourir à des instruments monétaires non conventionnels en cas de nouveau ralentissement économique. Reste à savoir lesquels parmi les instruments testés ces dernières années seront efficaces à ce moment-là.
  • En outre, même dans un scénario de normalisation de la politique monétaire, il se peut que les banques centrales doivent modifier leur mode opératoire en raison du nouvel environnement réglementaire. Par exemple, elles seront inévitablement contraintes de conserver des bilans relativement élevés sur des périodes assez longues pour que les établissements financiers puissent se conformer aux exigences de liquidités imposées par le cadre réglementaire de Bâle III. Elles sont également susceptibles de jouer un rôle important en tant que teneurs et stabilisateurs de marché pendant un certain temps.

Scénario en faveur de «nouvelles normes»

  • Dans l'autre scénario, les banques centrales ne pourraient pas normaliser leur politique monétaire pour des raisons économiques et/ou politiques.
  • Si l'hypothèse de stagnation séculaire était écartée, les pressions contraignant les banques centrales à conserver une attitude accommodante continueraient à s'intensifier. Par exemple, la décision d'abaisser encore les taux d'intérêt négatifs menacerait d'intervenir plus tôt, ce qui poserait des problèmes techniques et pourrait exposer les banques centrales à de nouvelles pressions populaires. En outre ou à défaut, des voix pourraient s'élever dans certains pays pour exiger que les mesures de relance budgétaire soient financées par une forme de «monnaie hélicoptère».
  • Même en l'absence d'un tel contexte économique, la marge de manœuvre nécessaire aux banques centrales pour mener une action indépendante, marge qui avait évolué dans la période antérieure à la crise, pourrait être limitée par une intervention politique. Ce genre de scénario présenterait certains risques en termes de stabilité pour la zone euro - et donc pour la Suisse - étant donné que plusieurs membres de cette zone seraient susceptibles d'avoir des vues divergentes au sujet de l'approche appropriée. Si c'était le cas, les marchés pourraient souffrir de fortes tensions. Il ne fait aucun doute que la coordination internationale des politiques serait (encore) affaiblie dans un scénario de ce type.

Le rapport «The Future of Monetary Policy», publié par le CSRI, est disponible à l'adresse www.credit-suisse.com/researchinstitute.

Outre l'analyse de ces deux scénarios concernant l'orientation future de la politique monétaire, le rapport expose la manière dont les banques centrales ont réagi à la crise et étudie en détail les mesures d'assouplissement quantitatif mises en œuvre par certaines des plus importantes d'entre elles, l'impact des politiques de taux d'intérêt négatifs menées en dehors des États-Unis, ainsi que l'implication des banques centrales dans la réglementation du secteur financier.

Stefani Kostadinova, une étudiante en économie de 22 ans à l'America University en Bulgarie, a écrit le chapitre sur les répercussions de l'assouplissement quantitatif. La publication de ses travaux faisait partie du prix qu'elle a reçu pour avoir remporté le CSRI Academy Challenge lancé en été 2016. Son analyse de l'avenir de la politique monétaire a été jugée la meilleure parmi plusieurs centaines d'études sur le sujet qui ont été soumises par des candidats de 115 universités et de 51 pays.

Au-delà des évolutions à court terme, le rapport se penche également sur les futures monnaies numériques et leur possible incidence sur la politique monétaire. Il comprend à cet égard un chapitre rédigé par David L. Yermack, professeur de Finance and Business Transformation à la Stern School of Business de l'Université de New York.


À propos du Credit Suisse Research Institute
Le Credit Suisse Research Institute est un think tank interne du Credit Suisse. Il a été mis en place dans le sillage de la crise financière de 2008, son objectif étant d'étudier les évolutions économiques à long terme qui ont ou pourraient avoir un impact mondial dans le domaine des services financiers et au-delà. Pour plus d’informations, rendez-vous sur: www.credit-suisse.com/researchinstitute. 

Auteurs du rapport «The Future of Monetary Policy»
Oliver Adler, responsable Economic Research International Wealth Management, Credit Suisse
Zoltan Pozsar, Director Global Strategy and Economics, Credit Suisse
David Yermack, professeur de Finance and Business Transformation à la Stern School of Business de
l'Université de New York
Stefani Kostadinova