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Une qualité de crédit toujours solide pour les émetteurs suisses

Etude du Credit Suisse: Swiss Credit Handbook 2014

Le «Swiss Credit Handbook 2014» publié aujourd'hui présente les profils de crédit des principaux émetteurs suisses et acteurs du marché des capitaux en francs suisses. Ce manuel fournit une évaluation des émetteurs étudiés par les analystes de crédit du Credit Suisse – entreprises, fournisseurs d'énergie, cantons et municipalités suisses –, regroupant ainsi un vaste ensemble d'emprunteurs non couverts par les agences de notation internationales. Enfin, le manuel examine également les perspectives pour certaines branches.

En 2013, l'économie mondiale a progressé de 3,0%, stimulée par une forte hausse dans les pays émergents et par un développement continu dans les économies plus matures. Bien qu'ayant enregistré une croissance supérieure, les pays émergents ont toutefois aussi connu un niveau d'inflation élevé et de fortes fluctuations des taux de change, lesquelles ont eu des répercussions importantes sur les bénéfices de nombreuses entreprises internationales.

Du fait de leur diversification géographique, nombre d'entreprises suisses disposent d'une couverture naturelle contre les variations de taux de change. Mais ces dernières pèsent sur les bénéfices et, dans une certaine mesure, sur les principaux paramètres de crédit, car les sociétés concernées détiennent souvent leurs dettes dans les principales monnaies. Dans l'ensemble, les entreprises suisses ont continué d'enregistrer une évolution légèrement positive en raison de la croissance modérée de l'économie mondiale, située à un niveau peine supérieur à celui de l’inflation globale. Grâce à des volumes de vente accrus et à des prix plus avantageux, elles ont pu augmenter leurs chiffres d'affaires, qui ont toutefois subi l'impact des effets de change négatifs. Selon les analystes du Swiss Institutional Credit Research du Credit Suisse, cette tendance se poursuivra.

En 2014, les marges de rentabilité des entreprises couvertes par le Credit Suisse ont presque retrouvé les niveaux observés lors du boom économique d'avant la crise financière. Les analystes de crédit ont identifié que les économies de coûts, davantage que les revenus, étaient les principaux facteurs à l'origine de ces marges élevées. Tous secteurs confondus, les entreprises suisses se sont en effet fortement concentrées ces dernières années sur des mesures de gain d'efficience et de réduction des coûts pour faire face au ralentissement de la croissance économique mondiale. Pour l'exercice 2014, les analystes prévoient une légère amélioration des marges, laquelle reposera probablement toujours sur des économies de coûts plutôt que sur la croissance. Ils s'attendent également à ce que les mesures d'efficacité et les programmes d'optimisation lancés par les entreprises en 2012 et en 2013 portent leurs fruits cette année.

L'environnement conjoncturel actuel et la poursuite du redressement économique en Europe devraient en outre continuer à soutenir la progression des chiffres d'affaires. Selon les analystes, l'Amérique du Nord devrait atteindre une croissance proche de celle de 2013 et les marchés émergents devraient rester le principal moteur de la croissance pour les entreprises suisses.

Les notations des fournisseurs d'énergie toujours sous pression
Dans son édition actuelle, le «Swiss Credit Handbook» couvre pour la première fois plus de 100 émetteurs, suite à l'intégration de cinq entreprises (CFT, Emmi, Mobimo, Oerlikon et Regionalspital Emmental) et de quatre émetteurs publics (les villes de Genève, Lausanne, Lugano et Winterthour) dans l'univers couvert par les analystes du Credit Suisse. Depuis la publication du précédent manuel en septembre 2013, quatre notes ont été dégradées et cinq ont été relevées. A l'exception d'Aryzta, reléguée encore davantage vers le bas de l'univers investment grade suite à ses acquisitions financées par des emprunts, toutes les dégradations concernaient le secteur de la fourniture d'énergie. Les notes de BKW et de Repower ont été abaissées en raison des difficultés que connaît la branche suite à la persistance de prix bas dans le domaine de l'électricité. Du fait de la dégradation de BKW, la note de Kraftwerke Oberhasli a également été revue à la baisse. Les notes de Galenica et de Georg Fischer, en revanche, ont été relevées suite à la nette amélioration de leurs principaux paramètres de crédit. Dans le secteur public, les cantons de Vaud, de Thurgovie et d'Uri bénéficient désormais d'une notation plus élevée en raison de leur résultat financier solide.

Les perspectives pour Nobel Biocare et Bobst sont passées de «négatives» à «stables» du fait de la stabilisation de leurs activités. Celle du canton de Bâle-Ville a été dégradée de «positive» à «stable», car ses résultats financiers pour l'exercice 2013 ainsi que son budget pour 2014 et sa planification financière à moyen terme ne permettent pas de conclure à une amélioration de sa situation financière. Pour AFG, la perspective est désormais négative dans la mesure où sa restructuration et son repositionnement – alliés à différents changements de management – se révèlent plus difficiles que prévu. Si elle ne parvient pas à inverser rapidement la tendance et à se repositionner avec succès dans l'environnement de marché actuel, l'entreprise perdra sa notation investment grade. La perspective pour Holcim est désormais négative au vu de la fusion envisagée avec Lafarge. Bien que bénéfique pour le profil de l'entreprise, cette transaction pourrait se répercuter négativement sur la situation financière de Holcim en raison de la solvabilité plus faible de Lafarge dont la notation était inférieure à «investment grade» avant l'annonce. La fusion sera un processus long et complexe et des interrogations demeurent quant aux recettes qui en découleront et à l'utilisation qui en sera faite. Dans le secteur public, la perspective est négative pour le canton d'Appenzell Rhodes-Extérieures après une nouvelle année de pressions financières et des difficultés budgétaires attendues. La perspective pour Roche, en revanche, est passée de «stable» à «positive» compte tenu de sa génération toujours aussi forte de flux de trésorerie et de l'assainissement progressif de son bilan.

Renforcement de la tendance aux F&A
Alors que les banques centrales maintiennent les taux d'intérêt à un niveau bas et que les investisseurs sont en quête de rendements, un regain d'activité pourrait se profiler dans le domaine des fusions et acquisitions (F&A). Plusieurs opérations de très grande envergure dans les secteurs des produits pharmaceutiques, des télécommunications et des médias ont généré un volume élevé de F&A pour l’année en cours, alors même que le nombre de transactions n'a pas dépassé celui des années précédentes. En termes de capitalisation boursière, la fusion proposée entre Holcim et Lafarge est l’une des plus importantes transactions qui ait eu lieu dans le secteur des entreprises suisses au cours des douze derniers mois. Novartis a en outre annoncé une transaction multiple destinée à acquérir l’activité en oncologie de GSK et à vendre sa propre activité de vaccins à ce dernier ainsi que sa division de santé animale à Eli Lilly. Parmi les autres transactions majeures, on peut citer le rachat de Sulzer Metco par Oerlikon, celui de Russell Stover Candies par Lindt et celui de Nationale Suisse par Helvetia. Par ailleurs, plusieurs sociétés se sont lancées dans des acquisitions complémentaires afin d’améliorer leur position sur le marché, d’élargir leur portefeuille de produits ou d’accéder à de nouvelles régions. Certains désinvestissements ont été réalisés à des fins de repositionnement, tandis que d’autres ont servi à désendetter les entreprises afin d'améliorer leur solvabilité. La plus importante de ces transactions a été la vente de Las Bambas par Glencore pour un montant de 7 milliards USD, suivie de diverses opérations de moindre ampleur comme la cession de PowerBar par Nestlé et les ventes opérées par AFG, Valora et Clariant, entre autres. Holcim devra également se séparer d’une partie de ses activités afin de se conformer à des obligations réglementaires suite à la fusion envisagée avec Lafarge. Etant donné que les entreprises détiennent d’importantes réserves liquides et que les taux d’intérêt restent historiquement bas, les analystes du Credit Suisse prévoient une intensification de l’activité de F&A au cours des deux prochaines années.

Tendance stable attendue en matière de qualité du crédit
En l’absence d’une croissance solide, les entreprises évaluées par le Credit Suisse continueront certainement à se concentrer sur les programmes d'optimisation de l'efficience et des coûts qu'elles ont lancés. Par conséquent, les marges de rentabilité devraient progresser légèrement et bénéficier modérément à la génération de flux de trésorerie. Dans la mesure où les dépenses d’investissement resteront probablement stables en 2014, les analystes du Credit Suisse tablent sur une nette amélioration des principaux paramètres de crédit et estiment que les entreprises continueront de se tourner vers des opportunités de rachat ou d'accorder une attention renforcée à leurs actionnaires par le biais de dividendes plus élevés et/ou de programmes de rachat d’actions. D'après l'analyse du Credit Suisse, on peut supposer que la plupart des entreprises conserveront leur notation actuelle, comme le suggèrent les 91 perspectives stables émises sur un total de 102 notations. La perspective est négative dans neuf cas (quatre fournisseurs d'énergie, trois entreprises et deux émetteurs publics) et positive dans deux cas (une entreprise et un émetteur public).

Des écarts de crédit extrêmement serrés
En Suisse, les écarts de crédit se sont encore resserrés et les valorisations ont presque retrouvé leurs niveaux d’avant la crise financière. Tandis que les incertitudes macroéconomiques ont récemment influé sur les écarts pour certains émetteurs sur le marché étranger en CHF, le marché suisse en CHF reste très solide. S’ils n’anticipent pas un resserrement supplémentaire des écarts de crédit, les analystes du Credit Suisse demeurent optimistes en ce qui concerne les valorisations. Ils maintiennent leur recommandation d’investir dans des entreprises de notations inférieures, mais soulignent la nécessité de disposer d’un examen de solvabilité détaillé pour ces émetteurs qui n’offrent pas systématiquement de rendements intéressants. Le sentiment relatif aux emprunts subordonnés pour les assureurs et les banques suisses demeure positif, ce qui suggère un potentiel de surperformance par rapport aux obligations de premier rang. Les analystes du Credit Suisse conseillent également d’investir dans des obligations hybrides d’entreprises suisses classées au moins investment grade de premier rang. Les fournisseurs d'énergie suisses continuent d’offrir les écarts les plus larges. Si les écarts se sont resserrés conformément aux attentes, quelques opportunités d'investissement subsistent dans le secteur de l'énergie malgré la pression accrue sur la qualité du crédit.

A propos du «Swiss Credit Handbook»
Le manuel de crédit édité par le Credit Suisse fournit depuis douze ans une vue d’ensemble de la qualité de crédit des principaux émetteurs helvétiques sur le marché des capitaux en francs suisses, contribuant ainsi sensiblement aux prises de décisions au sein de l’économie suisse. La vocation du «Swiss Credit Handbook» est de mettre en lumière les profils de crédit des émetteurs helvétiques sur le marché des capitaux en francs suisses. Cette étude examine la solvabilité des plus grands émetteurs d’obligations suisses et des principaux acteurs du marché des capitaux sur la base d’une évaluation structurée. Le manuel inclut l'ensemble des entités évaluées par les analystes du Credit Suisse (53 entreprises, 17 centrales affiliées, 26 cantons et 6 municipalités), examinant ainsi une large gamme de débiteurs qui ne sont pas couverts par les agences de notation internationales. A l'aide de méthodologies standardisées, les analystes évaluent le profil de crédit et les perspectives de chaque émetteur et lui assignent une notation individuelle. Le «Swiss Credit Handbook» contient également des faits et chiffres d’ordre général sur le marché obligataire suisse et s’adresse ainsi à tous les investisseurs et acteurs du marché financier recherchant des informations détaillées sur l’évolution et la solvabilité des preneurs de crédit actifs sur le marché des capitaux suisse.

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