Wohneigentum im Visier der Regulatoren

Die Überhitzung gewisser Wohnungsmärkte und damit verbundenen Risiken sind ein stark diskutiertes Thema. Einige Fallbeispiele zeigen auf, welche Massnahmen Regierungen ergriffen haben und welche Erfahrungen damit gemacht wurden.

Eine generelle Überbewertung der weltweiten Häusermärkte kann derzeit nicht beobachtet werden. Der globale Hauspreisindex des Internationalen Währungsfonds (IWF), welcher die Entwicklung der Hauspreise in über 50 Industrie- und Schwellenländern widerspiegelt, steigt zwar seit Mitte 2009, dies aber – gemessen am Wirtschaftswachstum – mit insgesamt 3.2 Prozent vergleichsweise moderat. Einige Länder haben dagegen sehr starke reale Wachstumsraten verzeichnet. Aufholbewegungen sind etwa in Irland (+23.1 Prozent seit Anfang 2013) und den USA (+22 Prozent seit Anfang 2012) zu verzeichnen. Seit 2000 sind die realen Hauspreise zudem in der Schweiz (+55 Prozent), Grossbritannien (+68 Prozent) und vor allem in Schweden (+123 Prozent) kräftig angestiegen.

Preisanstiege kombiniert mit zunehmender Verschuldung problematisch

Während Preisanstiege allein noch nicht zwangsläufig problematisch sind, entstehen Überbewertungsgefahren oft erst in Kombination mit stark steigender Verschuldung. Tendenziell sind in vielen Ländern sowohl das Wachstum der Kreditvolumina als auch die Preisniveaus in Relation zum Einkommen sowie zu den Mietniveaus im Aufwärtstrend. In Punkto Erschwinglichkeit fallen unter anderem Schweden, Grossbritannien und Australien ins Auge. Dort liegen die Häuserpreise, verglichen mit den Einkommen und den Mieten, bereits deutlich über ihren langjährigen Mittelwerten.

Eine restriktivere Geldpolitik ist oftmals keine Option

Das naheliegendste Mittel, um sowohl die Kreditvergabe, als in der Folge auch die Immobilienpreise im Zaum zu halten, ist eine restriktive Geldpolitik. Da diese Massnahme nicht nur auf den Immobilienmarkt, sondern auf die gesamte Wirtschaft einen bremsenden Effekt ausübt, ist dieses Instrument im derzeitigen Umfeld zaghaften Wachstums keine geeignete, da unverhältnismässige Massnahme. Beispiele wie Schweden haben zudem gezeigt, dass Geldpolitik allein oftmals nicht ausreicht, um einen heiss gelaufenen Immobilienmarkt zu bremsen. Oft müssten Zinsanstiege aus Sicht der Gesamtwirtschaft zu stark ausfallen, um in jedem Fall eine dämpfende Wirkung auf den Häusermarkt zu haben, und wären folglich mit einem zu grossen Kollateralschaden verbunden.

Massnahmen können bei Banken als auch bei Haushalten ansetzen

Gezielte regulatorische Eingriffe können sowohl bei den Haushalten als auch bei den Banken ansetzen. Erstere fallen in die Kategorie der fiskalpolitischen Massnahmen und setzen im Wesentlichen bei der steuerlichen Behandlung von Immobilienerwerb, -besitz sowie der Finanzierungsart an. Während Transaktionssteuern die Kosten des Eigentumserwerbs erhöhen, verfolgen Vermögenssteuern das Ziel, die Attraktivität von Wohneigentum an sich zu verringern. Makroprudenzielle Regulierungsmassnahmen hingegen zielen auf den Verschuldungsgrad von Banken und Haushalten ab. Strengere Kapitalanforderungen für Banken und eine erhöhte Risikovorsorge in wirtschaftlich guten Zeiten (antizyklischer Kapitalpuffer) dämpfen das Kreditwachstum und fördern die Bildung von Rücklagen. Auf Kreditnehmerseite verringern Obergrenzen für Belehnungsquoten und den Verschuldungsgrad, also das Verhältnis von Schulden zu Einkommen, die Anfälligkeit der Haushaltsbilanzen auf Schwankungen von Immobilienpreisen und Zinsen.

Fiskalpolitische und makroprudenzielle Massnahmen in Singapur

Singapur ist insofern ein interessantes Fallbeispiel, als dort bereits eine ganze Reihe an Massnahmen implementiert wurde. Nach einem realen Preiswachstum von 34 Prozent zwischen Mitte 2009 und Mitte 2010 wurde die «Sellers' Stamp Duty» (SSD) eingeführt. Ursprünglich musste diese Stempelgebühr entrichtet werden, wenn ein Käufer von Wohneigentum dieses innerhalb eines Jahres nach Erwerb wieder verkaufte. Haltefristen und Abgabenhöhe wurden nach 2010 sukzessive erhöht. Auch diverse Belehnungsquoten sind laufend verschärft worden. Ausserdem wurden protektionistische Massnahmen eingeführt, welche den Erwerb von Wohneigentum insbesondere für Personen ohne singapurische Staatsbürgerschaft verteuert haben. Daraufhin sind die Verkaufszahlen in diesem Kundensegment innerhalb eines Jahres um 23.5 Prozent gesunken. Ein eigentlicher Preisrückgang war allerdings erst Ende 2013 zu beobachten – nach der Einführung der «Total Debt Service Ratio» (TDSR). Demnach dürfen Banken eine Hypothek nur dann vergeben, wenn nicht mehr als 60 Prozent des Einkommens für den Schuldendienst aller Kredite aufgewendet werden. Bei der Hypothekarvergabe für Wohneigentum wird stets ein kalkulatorischer Mindestzins von 3.5 Prozent angenommen.

Banken und Kreditvergabe in Schweden und Australien zunehmend im Fokus

In Schweden sind in den letzten zehn Jahren nicht nur die Häuserpreise stark gestiegen (real +65 Prozent), sondern auch die Verschuldung der privaten Haushalte. Obwohl eine Obergrenze für die Belehnungsquote in Höhe von 85 Prozent bereits im Oktober 2010 eingeführt wurde, folgten weitreichende makroprudenzielle Massnahmen im Bankensektor erst im Herbst 2014. Allerdings dürfte der aktuelle expansive Kurs der schwedischen Notenbank die Problematik an den Immobilienmärkten eher noch verschärfen. Auch in Australien gab es zuletzt Bestrebungen hinsichtlich einer strengeren Kreditvergabe. Die Australian Prudential Regulation Authority (APRA) hat angekündigt, die Hypothekarvergabe der Banken genauer unter die Lupe zu nehmen und, wenn nötig, entsprechende Massnahmen zu ergreifen. Hierzu würden beispielsweise auch höhere Kapitalanforderungen gehören. Besonderes Augenmerk gilt dabei den risikoreichen Krediten in den Hypothekarportfolios der Banken, aber auch der Kreditvergabe an professionelle Immobilieninvestoren.

Übertragung länderspezifischer Massnahmen mit Vorsicht zu geniessen

Die Erfahrungen anderer Länder mit bestimmten Massnahmen können durchaus aufschlussreich sein, eine direkte Übertragung der Instrumente auf ein anderes Land ist jedoch angesichts der sehr unterschiedlichen jeweiligen Rahmenbedingungen eine heikle Angelegenheit. Unserer Meinung nach sollten vor der Einführung neuer Massnahmen zwei Bedingungen erfüllt sein. Erstens sollten politisch bedingte Verzerrungen und Fehlanreize, welche zum Preisanstieg von Immobilien beitragen, beseitigt oder immerhin gemildert werden. Zu diesen zählen beispielsweise strukturell bedingte Knappheiten auf den Wohnungsmärkten, staatlich garantierte Hypotheken oder steuerliche Bevorzugungen für Wohneigentum. Zweitens gilt es, die bestehenden Regulierungen maximal auszuschöpfen. Das hiesse beispielsweise, die mikroprudenzielle Regulierung im Kreditwesen – die Aufsicht auf Einzelinstitutsebene – konsequenter durchzusetzen und auf der Einhaltung der Kreditgewährungsstandards zu beharren.

Delegation der Regulierung ein Weg, aber Unsicherheiten verbleiben

Ein vielversprechender Weg in der Regulierung ist die erzwungene Selbstregulierung. Statt die Einzelheiten der Regulierung selber festzulegen, bestimmt der Regulator die zu erreichende Wirkung, überlässt jedoch den Marktakteuren die Ausgestaltung der Massnahmen. Letztere wissen in der Regel besser, wie die beabsichtigte Wirkung am effizientesten zu erreichen ist und haben gleichzeitig ein Interesse, ungewollte Nebeneffekte zu vermeiden. Fakt bleibt allerdings, dass jeder Immobilienmarkt seine Eigenheiten hat und man im Voraus nur sehr schwer abschätzen kann, ob und in welchem Ausmass eine Massnahme tatsächlich Wirkung entfaltet. Im Nachhinein lässt sich eine beobachtete Preiskorrektur am Immobilienmarkt überdies nicht immer eindeutig auf eine bestimmte Massnahme zurückführen. Klare Wirkungszusammenhänge einzelner Regulierungsmassnahmen lassen sich nur selten zweifelsfrei herleiten.

Die Schweiz in einer Vorreiterrolle

Auch in der Schweiz sorgen Diskussionen um eine mögliche Überhitzung der Immobilienmärkte immer wieder für Schlagzeilen. Zu den bislang implementierten Massnahmen gehören höhere Kapitalpuffer von Banken, Mindestanforderungen bezüglich des Eigenkapitals bei Hypothekarfinanzierungen, kürzere Amortisationsfristen sowie die konsequente Anwendung des Niederstwertprinzips. Vergleicht man die Anzahl und Tiefe der bisherigen regulatorischen Eingriffe international, so belegt die Schweiz einen Spitzenrang hinter Hongkong und Singapur. Dies muss allerdings vor dem Hintergrund gesehen werden, dass die Überhitzung an den Immobilienmärkten in den beiden Stadtstaaten weitaus dramatischere Züge angenommen hat, als dies in der Schweiz der Fall ist. Auch im europäischen Kontext kann der Schweiz durchaus eine Vorreiterrolle – ob positiv oder negativ, sei dahingestellt – zugesprochen werden. Obwohl die Preise für Wohnimmobilien in Norwegen und Schweden weitaus stärker gestiegen sind als in der Schweiz, zögern die Regulatoren dort bislang einschneidende Massnahmen zu ergreifen.