Schmälern steigende Zinsen Ihr Vermögen?
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Schmälern steigende Zinsen Ihr Vermögen?

Schauen die Finanzmärkte zu Unrecht so gebannt auf Zinsänderungen?

Bis Ende letzten Jahres hatte kein amerikanischer oder britischer Anlageexperte unter 30 – und auch kaum einer, der Anfang 30 war, – während seines Arbeitslebens jemals erlebt, dass in seiner Heimat die Zinsen steigen. Dies änderte sich am 16. Dezember 2015, als die US-Notenbank Fed endlich die Zinsen erhöhte und damit einen Trend umkehrte, der die Finanzmärkte seit fast einem Jahrzehnt beherrscht hatte.

Doch obwohl Ausmass und Zeitpunkt der Zinsanhebung allgemein erwartet worden waren, kam es an den Märkten, die sich zuvor noch als erstaunlich robust erwiesen hatten, in den folgenden Wochen zu starken Kursverlusten und -schwankungen. Da die Marktteilnehmer in diesen Volkswirtschaften so lange nicht mit steigenden Zinsen zu tun gehabt hatten, war die grosse Verunsicherung der Anleger vielleicht keine Überraschung.

Doch ist die Fixierung der Finanzmärkte auf Zinsbewegungen historisch gerechtfertigt, weil diese die Renditen von Aktien und Anleihen beeinflussen? Und wenn ja, wie entwickeln sich die verschiedenen Anlageklassen bei steigenden und fallenden Zinsen? Und welche geldpolitischen Lehren erlauben die Aufschwünge nach den drei grossen Krisen des Kapitalismus in den 1890er und 1930er Jahren und seit 2008/2009?

Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook 2016

Das Global Investment Returns Yearbook 2016, das das Credit Suisse Research Institute und Elroy Dimson, Paul Marsh und Mike Staunton von der London Business School jetzt gemeinsam vorlegen, beantwortet diese Fragen anhand von Daten aus 21 Ländern, die bis ins Jahr 1900 zurückreichen. Stefano Natella, Leiter Global Markets Research bei der Credit Suisse, kommentiert die Studie wie folgt: «Im Investment Returns Yearbook geht es immer darum, die Anlagethemen des Tages aus einer speziellen historischen Perspektive zu betrachten. Da sich momentan alles um die Richtung des Zinszyklus dreht, trägt das Yearbook auch in diesem Jahr wieder dazu bei, die Gedanken zu einem Thema zu ordnen, das auf der Agenda der Anleger ganz oben steht.»

Wichtigste Ergebnisse:

Schmälern steigende Zinsen Ihr Vermögen?

Zinsdaten aus mehr als 100 Jahren aus den USA und 85 Jahren aus Grossbritannien zeigen, dass sich Zinsschritte am Tag der Bekanntgabe in der Regel kaum auf die Finanzmärkte auswirken, besonders wenn sie deutlich signalisiert wurden. Trotzdem bedeuten Zinsanhebungen meist schlechte Nachrichten für Anleger mit Aktien und Anleihen, denn die Autoren der Studie haben festgestellt, dass die realen Aktien- und Anleiherenditen im Jahr nach Zinssenkungen tendenziell höher sind als im Jahr nach Zinserhöhungen.

Dieser Mechanismus kann in beide Richtungen wirken, denn die Assetpreise und die Volatilität haben selbst wiederum Einfluss auf Zinsänderungen. Tendenziell treiben steigende Aktienkurse die kurzfristigen Zinsen nach oben, während stark fallende Kurse eine expansive Geldpolitik auslösen können. Dieser Effekt kann nicht zuletzt darauf beruhen, dass die Politik die Vermögenseffekte im Blick hat. Es zeigt sich zudem, dass die Zentralbanken Zinserhöhungen bei hoher Volatilität gern verschieben.

Auf und Ab zum Wohl Ihres Vermögens

Die Autoren fanden bei den Aktien- und Anleiherenditen ausgeprägte und statistisch signifikante Unterschiede zwischen Phasen nach Zinserhöhungen und Phasen nach Zinssenkungen. In den USA lagen die annualisierten realen Aktienrenditen in Erhöhungsphasen bei lediglich 2,3 Prozent und in Senkungsphasen bei 9,3 Prozent. Die realen Anleiherenditen betrugen in Erhöhungsphasen 0,3 Prozent und in Senkungsphasen 3,6 Prozent. Vor diesem Hintergrund und in Anbetracht des allgemeinen Trends zu höheren Zinsen, der sich im Zinsschritt des Fed vom Dezember 2015 zeigt, müssen Anleger auf absehbare Zeit mit vergleichsweise tieferen Renditen auf Anleihen rechnen.

Wenn Anleihen nicht mehr rentieren

So tief wie zurzeit waren die Anleiherenditen in den wichtigsten Industrieländern bisher nur zweimal, beide Male im Gefolge grosser Finanzkrisen. Da das Fed nun begonnen hat, die Leitzinsen zu erhöhen, lohnt es sich, nochmals auf die drei grossen Krisen des Kapitalismus in den 1890er und 1930er Jahren und seit 2008/2009 einzugehen, um daraus nützliche Erkenntnisse für die aktuellen Sorgen der Anleger zu gewinnen.

Erwartungsgemäss spielen geldpolitische Regime und Entscheidungen in Zeiten mit grossem systemischem Stress tatsächlich eine wichtige Rolle. Das Risiko, diesbezüglich heute einen falschen, mit 1937 vergleichbaren Kurs einzuschlagen, ist real, und wir sollten nicht unbedingt mit einem standardmässigen Zinserhöhungszyklus rechnen. Zudem hält die systemische Anfälligkeit während Erholungsphasen erfahrungsgemäss an; das heisst, dass die Renditen auf Anleihen in den ersten sieben bis zehn Jahren der Erholung sinken, bevor eine lang anhaltende Baisse einsetzt.

Jonathan Wilmot, Managing Director bei der Credit Suisse, erklärt: «Mit Blick auf die Zukunft halten wir Realrenditen von null auf Anleihen aus Industrieländern und von 4–6 Prozent auf Aktien für eine gute Arbeitshypothese. Die Realrenditen für ein typisches gemischtes Portfolio mit Anleihen und Aktien, die in den letzten sieben Jahren bei rund 10 Prozent p. a. gelegen hatten, würden somit auf 1–3 Prozent p. a. sinken. Dies ist eine schlechte Nachricht für die geburtenstarken Jahrgänge, die jetzt ins Rentenalter kommen, und wird die Fondsindustrie vor eine strukturelle Herausforderung stellen, denn früher erfolgreiche Anlageansätze werden Mühe haben, die Anlegerbedürfnisse zu erfüllen.»

Sourcebook 2016

Das ebenfalls heute vorgestellte Credit Suisse Global Investment Returns Sourcebook, das 26 Länder abdeckt, untersucht die langfristigen Risiken und die historischen Extreme der Anlageperformance. Es dokumentiert die globalen lang- und kurzfristigen Vorteile von Anlagen in Aktien und Anleihen und enthält die detaillierte Datenbasis aus 116 Jahren, auf die sich das Yearbook stützt.