Zentralbanken: Klare Aufgaben statt veralteter Rezepte

Die Finanz- und Wirtschaftskrise hat gezeigt, dass Notenbanken in Krisenzeiten Spielraum für situative Interventionen in den Geld- und Kreditkreislauf benötigen. Eine klare Trennung von Finanz- und Geldpolitik wäre ein erster Schritt hin zu einer langfristigen Stabilität.

Die radikalen Massnahmen, die Notenbanken seit der Finanzkrise ergriffen haben, konnten eine tiefere Rezession, vielleicht sogar eine Wirtschaftsdepression verhindern. Sie wecken aber auch Unbehagen. Die primäre Sorge gilt den Bilanzen vieler Zentralbanken, die seit dem Kollaps der Bank Lehman Brothers im Herbst 2008 auf historisch einmalige Dimensionen aufgebläht wurden. Dies gilt auch für die Schweizerische Nationalbank (SNB), deren Bilanz sich fast verfünffacht hat – zuerst wegen der Stützungsaktionen für die UBS, dann vor allem wegen der massiven Devisenkäufe im Zuge der Eurokrise. Mit fast 525 Milliarden Franken (Stand Ende Oktober 2014) erreicht die Bilanz der SNB heute über 75 Prozent des Bruttoinlandprodukts. Das ist ein Rekord unter den OECD-Ländern.

Auch wenn die Wirtschaftsdaten eher auf Deflations- denn auf Inflationstendenzen hindeuten, schürt diese Entwicklung die Angst, dass es zu einer unkontrollierbaren Geldentwertung kommen könnte. Befürchtet wird auch, dass die Interventionen an den Finanzmärkten und die Beeinflussung von Zinsen und anderen Finanzmarktpreisen nicht nur die Spar- und Investitionsentscheide des Privatsektors, sondern auch die Verteilung von Einkommen verzerren. Wie ist diesen Risiken zu begegnen?

Mechanische Regeln haben versagt

Klar scheint uns, dass die (Wieder-)Einführung vermeintlich simpler, mechanischer Regeln für das Verhalten von Notenbanken nicht die richtige Antwort ist. Zum Beispiel verkennen die nostalgischen Sympathien für den Goldstandard, wie sie in der abgelehnten Volksinitiative «Rettet unser Schweizer Gold» zum Ausdruck gekommen sind, dass diese Eingrenzung der Flexibilität der Notenbankpolitik gerade in Krisenzeiten die Instabilität der Wirtschaft verstärkt, statt sie zu dämpfen. So musste der Goldstandard in Krisen immer aufgegeben werden, und als er in den 1920er Jahren vorübergehend wieder eingeführt wurde, hat er die konjunkturelle Erholung stark behindert. Ebenso wenig konnten Notenbanken an den quantitativen Geldmengenzielen festhalten, die nach der Inflationsphase der 1970er Jahre für einige Jahre als Erfolgsrezept galten.

Schliesslich scheiterte auch die 1992 vom US-Ökonomen John Taylor postulierte Regel («Taylor Rule»). Sie verlangte, um ein stabiles Inflationsziel zu erreichen, ein relativ mechanisches Anheben und Absenken des Leitzinses, das sich nach der Kapazitätsauslastung und der aktuellen Inflationsrate richtete. Obwohl die Inflation in der Vorkrisenphase stabil und tief war und es nur zu milden Rückschlägen in der Konjunktur und an den Finanzmärkten kam, bauten sich in dieser Phase trotzdem starke wirtschaftliche Ungleichgewichte auf.

Stabilität des Finanzsystems stärken

Diese Ungleichgewichte entstanden, weil Finanzinstitute Kredite vergaben, die kein Verhältnis mehr zum unterlegten Kapital und zum Wachstumspotenzial der Volkswirtschaften hatten. So kam es zu Hebeleffekten, die zuerst zum Boom und dann zum Absturz in die Krise führten. Um die Finanzstabilität zu verbessern, sollte also nicht die Bilanzgrösse der Notenbanken, sondern jene des gesamten Finanzsystems im Vordergrund stehen.

Eine unserer Meinung nach verfehlte Lösung offeriert die sogenannte Vollgeldinitiative, für die momentan in der Schweiz Unterschriften gesammelt werden. Diese Initiative beabsichtigt, den Geschäftsbanken das Schöpfen von Geld (Passivseite ihrer Bilanz) durch eine Ausdehnung der Kreditvergabe (Aktivseite) zu verwehren, indem alle Aktiven durch Notenbankgeld finanziert werden müssten.

Da unter einem Vollgeldsystem de facto nur noch die Notenbank Geld schöpfen könnte, würden die Vorteile dezentraler Informations- und Risikotransformationssysteme zunichtegemacht, wie sie der Wettbewerb unter den Finanzunternehmen mit sich bringt. Auch erscheint es naiv zu erwarten, dass eine derartige Beschränkung von Bankaktivitäten zukünftige Krisen ausschliessen würde. Der Plan verkennt, dass sogenannte Schattenbanken in die profitablen Breschen springen, Kredite vergeben und damit «Geld» schöpfen würden.

Die adäquate Antwort auf das mit der Kredit- und Geldschöpfung der Banken verbundene Risiko ist nicht eine künstliche Einengung der Geschäftsmöglichkeiten von Banken oder anderen Finanzinstituten, sondern primär der eingeschlagene Weg der Stärkung ihrer Kapitalbasis und damit ihrer Eigenverantwortung. Wie der Ende 2014 publizierte Bericht der bundesrätlichen Expertengruppe zur Weiterentwicklung der Finanzmarktstrategie darlegt, ist die Schweiz auf dem Weg zur Stärkung der Finanzstabilität weit vorangekommen. Ein solches Vorgehen ist sachdienlicher, als mit einer Vollgeldreform ein hohes Wagnis mit sehr ungewissem Ausgang einzugehen.

Auch aus ordnungspolitischer Sicht ist die Vollgeldinitiative zweifelhaft: Denn es liegt nahe, dass die SNB eher politischem Druck ausgesetzt wäre, die Geldschöpfung jeweils der wirtschaftlichen (Stimmungs-)Lage anzupassen, als wenn die Stabilität des marktwirtschaftlich betriebenen Bankensystems gestärkt würde. Eine derartige Stärkung könnte nicht zuletzt auch die seit der Krise zusehends verwischten Grenzen der Aufgabenbereiche von Geldbehörde und Finanzregulator (Stichwort: «makroprudentielle Massnahmen») klären helfen.

Zwei Pfeiler für die Stabilität

Die gleichzeitig zunehmende Verwischung der Grenzen zwischen Geld- und Finanzpolitik verstärkt zudem die Inflationsangst: Kauft die Notenbank Staatsanleihen, so finanziert sie de facto Staatsdefizite, gleichzeitig erleichtern die gedrückten Zinsen die Refinanzierung von Schulden. Und weil ausser den Obligationenkursen auch die Werte anderer Anlagen steigen, kann diese Politik zu Fehlallokationen von Kapital führen (Stichwort Spekulationsblasen); ein Zusatzeffekt, der die Debatte verschärft.

Die ordnungspolitisch korrekte Antwort auf diese Vermischung baut unserer Ansicht nach auf zwei Pfeiler: auf die Stärkung der Unabhängigkeit der Notenbank von der Politik sowie auf die Verpflichtung der Finanzpolitik, die fiskalische Stabilität langfristig zu bewahren.

Ein guter Lösungsansatz ist die in der Schweizer Verfassung verankerte Schuldenbremse, die auf weitere Bereiche wie die Finanzierung der Sozialwerke ausgedehnt werden sollte. Zusammen mit der Stärkung der Finanzstabilität würde dadurch der Druck auf die Geldpolitik, «alle» Probleme zu lösen, markant reduziert. Eine realistische Sicht der Schuldendynamik in vielen Industrieländern lässt jedoch befürchten, dass sich dieser Druck in den kommenden Jahren eher noch verstärken könnte.