经济年检

2015年A股市场大起大落,上市企业基本面基本无人问津(详见笔者2015年9月的“被遗忘的中报”)。2015年中国经济发展如何,笔者认为不妨用上市企业公布的业绩来一次年度经济体检。

基于1,896家中国上市企业(A股1,280家、H股519家、美国中概股97家)已披露2015年业绩的数据,中国企业在2015年的净利为2.6万亿元,基本与上年持平。这样的业绩令人失望,因为上市企业代表整体经济中发展较好的一类企业,如果它们的净利没有增长,更何况融资难的中小企业。大金融板块依旧主导各行业总净利润,金融板块净利在总净利润中占比为64%。如果剔除银行、综合金融、保险这三个板块,净利较2014年下跌11%。所以笔者认为整体经济增长已停滞,远悲观于6.9%的年度GDP增长率。

分行业看,信息技术和医疗保健行业是整体经济中的亮点,2015年两行业净利分别增长35%和13%。公用事业行业表现不错,2015年净利同比增加17%,但可再生能源领域仍存在部分产能过剩。能源和材料行业表现最差,全球经济不景气、需求疲软、大宗商品价格不断走低、产能过剩,是这两个行业2015年利润下降的主因,净利分别下跌61%和51%。

在大金融板块中,综合金融一枝独秀,2015年净利同比增加近1倍。但此业绩增长很大程度受益于上半年A股牛市;若按半年业绩看,2015年下半年综合金融净利环比缩水43%。另外,银行仍为总利润的主要贡献者。在整体经济杠杆率高企、不良贷款率急升的状况下,银行业整体利润增长了微弱的2%。若整体经济杠杆率继续高企,银行业资产质量将面临较高的下行压力,对经济整体利润的负面影响会更大。在大消费品板块,不同行业的业绩也喜忧参半:个人消费品行业2015年净利增长强劲,零售行业净利遭遇腰斩。传统零售行业在电商的竞争下渐失市场份额,所以即使总体的消费趋势上升,但零售业的利润并不好。此外,从分析2009年至今的历史数据,中国已形成明显的“双轨经济”:“新经济”行业(大消费品、医疗健康、信息技术板块)业绩蒸蒸日上;“旧经济”行业(能源、工业、材料板块)业绩每况愈下。在中国经济从投资型向消费型转型过程中,此趋势会继续下去,并更加明显。

再比较企业现金流跟营收。首先,非金融企业(含房地产企业)运营资金虽然在2015年上半年有很大改善,但在2015年下半年,其运营资金的降幅跟营收一致,都是8%。其中,房地产行业运营资金流的恶化最为严重,在营收同比上升19%的2015年下半年,运营资金流下降了337%。虽然现在外界政策环境总体上利好房地产行业,但目前三四线城市房地产库存依旧很高,房地产企业若不能很好管理现金流,对未来的业务运营将带来很大压力。其次,比较投资活动和营收,各行业在2015年下半年的资本支出都有进一步的缩减,这表明中国企业不但认识到中国经济结构性放缓的事实,而且已将缩减规模付诸实践。资本支出的减少,虽会对GDP增长带来压力,但也会给利润增长带来空间。另外,对于材料、能源这两个问题行业,减少资本支出、去产能,也许是惟一能够度过重工业冬天的方式。

最后,再来看看问题行业的利息保障率。笔者在去年11月“重工业的冬天来了”一文中对问题行业的利息保障率做过分析。在2015年一至三季度,钢材、铝、煤炭企业的利息保障率均小于1;而现在基于2015年年报数据,除了钢材企业利息保障率仍低于1,其他行业的利息保障率均有不同程度的提高,所以过剩产能出清初见成效,但因存量大,产能过剩行业的长期健康发展依旧任重道远。

展望2016年,在经济增速看来初步稳定但无明显改善的情况下,企业盈利应大致维持在现水平,不会明显上升。相对“旧经济”,“新经济”行业的利润应有明显增长,跟往年趋势一致。与2015年不同的是,今年金融业盈利随着不良贷款率不断上升,将面临较明显的下跌压力。反之,随着房地产销售(特别是二三线城市)回暖和大宗商品价格反弹,传统非金融业盈利应有一定回升。

来源于:财新网 2016年4月18日