陶冬 - 每月专栏 欧洲央行的“幻影流动性”

欧洲央行的“幻影流动性”

“幻影流动”是日剧“排球女将”中杜撰出来的排球战术,“幻影流动性”是欧洲央行杜撰出来的、而且真实推出的货币政策,俗称欧洲版QE。排球女将中的幻影流动已经有三十几年没有出新的连续剧了,ECB的幻影流动性则第一集尚未结束,就在谈论推出第二集连续剧。

欧洲央行总裁德拉吉称,由于外围因素恶化,可能需要为原定执行到2016年秋的资产购买计划加码。外围因素的确不稳,不过真正让欧洲货币当局筹谋新一轮QE计划的原因,是欧洲民间投资不见起色,不仅南欧重债国陷入投资暴跌的窘境,欧洲大国德国、法国的投资势头也在减弱。加上油价下跌、消费萎靡,欧洲经济可能重陷衰退。无论市场还是欧洲当局,都在下调对欧洲经济增长、通货膨胀的预期,今年年初浮起的乐观情绪已经不见了。哪怕希腊债务危机得到延缓,资金流入欧洲已见明显放缓,资金流入实体经济基本上没有见到。

欧洲央行试图通过QE来刺激经济的逻辑是,降低资金成本,可以刺激企业投资,企业投资增加就业,就业拉升消费。然而,现实并没有按照ECB的剧本演戏。欧洲的资金成本已经很低,再拉低百分之零点几,对企业的投资欲望影响不大。企业需要看到需求增加或生产力提高,才愿意增加投资。但是由于欧洲没有出现像样的改革,企业领袖并没有因为“流动性幻影”而贸然投资。他们获取超低利率资金,却没有作出投资决定,只是用来降低债务杠杆,或囤积现金,连在美国常见的回购股份都懒得做,遑论将资金投向新的生产或基建项目。

欧洲货币政策的一个前提假设,是货币政策能够有效地影响经济。然而事实上,银行不愿贷款,企业不愿投资,央行所制造出来的流动性滞留在金融经济中,炒起债券,炒起股票,就是炒不起经济。在笔者看来,由于欧洲在结构性改革上裹足不前,生产力并没有得到提高,社会福利包袱并没有放下,就业市场和房地产市场更没有像美国那样清理淤血,于是经济无法产生可持续的内在动力,所谓复苏不过是货币过量发行后的流动性幻影,难以持久维持。在欧元贬值、利率超低、油价暴跌的大好形势下,欧洲经济反而滑坡,实在是对ECB货币政策的一大嘲讽。

欧洲的问题不在央行身上,货币政策至多只能买时间,关键还在各国政府能否于此窗口期对经济作出实质性变革。然而债务危机的消退和极端政党势力的崛起,让欧洲政坛的改革意欲日渐低下,毕竟政治家的任期制度和国家的长远利益本身就存在着错位。政治家们依靠改变现状的口号上位,但是当选后不约而同地选择避重就轻,试图通过痛苦度最低的货币扩张来打破结构性困境,其结果可想而知。2008年全球金融危机以来,除了QE1对稳定市场信心起到重要作用外,其实QE对实体经济的刺激作用从来不大。几大经济体的央行(美国除外),却一次又一次地作QE的文章,试图揪着自己的头发爬出坑来,长远看那是注定无法成功的。

本文原载于今周刊,为个人观点,并非投资建议或劝诱