公司信息 瑞信2020年全球投资回报年鉴

着眼长远

• 相比长期和短期债券，股票依旧是全球表现最出色的长期金融投资品种。在过去的120年间，全球股票实现了5.2%的实际年回报率 (即调整通胀因素后) ，而长期债券和短期债券的回报率分别为2.0% 和0.8%。
• 按美元计，澳大利亚成为全球表现最佳的股票市场，过去120年间股票实际年回报率为6.8%，领先于美国，南非和新西兰。
• 过去十年，全球股票表现尤其出色，实际年回报率为7.6%，而长期债券的实际回报率为3.6%，也相当不错。
• 自1900年以来，全球股票表现比短期债券表现每年高出4.3%。投资股票获得的终值财富是投资短期债券的165倍。
• 展望未来，作者估测，股票风险溢价将是3½%，略低于历史水平的4.3%，但仍预示着在未来20年间，相对于短期政府债券，股票投资者的投入资金有望翻番。 
• 美国仍以绝对领先优势，为全球最大股市，目前占全球可投资自由流通股市值的54%以上。日本 (7.7%) 位居第二，英国 (5.1%) 和中国 (4.0%)分列第三和第四位。 
• 名义和实际利率仍位于超低水平。年鉴显示，当实际利率处于较低水平时，所有资产的未来实际回报率均可能降低。作者强调投资者因此应以更务实的角度看待未来潜在的资产回报率。实际利率为零的时候，股票的预期回报率仅为股票的风险溢价。
• 投资者越来越关注ESG (环境、社会与治理) 问题，资产管理公司也面临压力，需要进行负责任投资。全球可持续投资协会报告显示，2018年与ESG挂钩的投资产品的总体价值为31万亿美元，目前这一数字可能接近40万亿美元。
• 作者考察了关于ESG投资的大量研究。他们想知道，ESG投资是否提高回报率，还是会牺牲利益。他们的结论是，总体而言，没有明显证据显示ESG提高风险调整后回报率，但同样没有证据显示投资者需要为坚守原则而付出高昂代价。

在年鉴中，剑桥大学的Elroy Dimson教授、伦敦商学院的Paul Marsh教授和Mike Staunton博士评估了自1900年以来23 个国家和三个不同地区的股票、债券、现金和货币投资的回报及风险 。他们还考察了自1900 年以来的产业转型以及各国从新兴向发达市场转变过程中的市场平行转型。他们还检视了因子投资以及不同投资风格的盈利能力。

中国市场要点：

• 尽管偶有波动，但中国的经济扩张已经形成了巨大的累积效应。根据国际货币基金组织统计，按购买力平价（PPP）汇率衡量，中国目前的GDP为全球最高，尽管按市场汇率衡量，美国仍是世界第一大经济体。
• 中国国内股市规模位列全球第四，按自由流通股计占全球总价值的4.0%。按可投资价值计，落后于占全球股市总市值54%的美国。
• 尽管发达市场仍占全球可投资市值的主体，但新兴市场，尤其是中国，已经变得越来越重要。
• 目前，富时中国指数中超过四分之一 (27%)是金融类股，主要是银行和保险公司。科技类股占该指数的20%。 
• 在1993-2019年间，中国股市实现 4.5% 的实际年回报率，长期和短期债券的回报率分别为 -2.2% 和0.5%。¹

环境、社会与治理(ESG)投资

• 2018年初，ESG管理的投资达到近31万亿美元，两年间增长了34%。欧洲是ESG投资的领先地区，占总额的46%，美国占39%。但是，美国的ESG投资增长更快，过去两年间增长了38%，而欧洲增长11%。
• ESG投资有很多形式。一个区别是基于道德筛选的“退出”或撤资，以及通过参与“发声”。
• 在全球可持续投资协会确认的七大项ESG投资策略中，负面/排除性筛选是全球(以及欧洲)最大的ESG类别，占全球总额的36%。
• 传统排除项指所谓的罪恶股票，例如烟草、酒精和博彩。历史上，这些股票表现出色，因此排除它们会涉及利益牺牲。但是，近期研究显示，罪恶股票回报可通过因子回报来解释。投资者可选择有相同因子敞口的“善良类”股票来弥补排除项。 
• 罪恶股票在全球指数中仅占很低权重。但投资者要求进行大规模排除的压力越来越大。气候变化也导致投资者要求将化石燃料股票排除在投资组合之外。 
• 在新研究中，作者指出，从历史看，将整个大型板块列入黑名单对总体组合层面的风险调整后回报没有重大影响。但是，特定时期的边际影响可能很大–包括正面和负面影响。
• 今天投资者希望了解他们所投资公司的碳敞口信息。如果他们想施加影响，这一点至关重要。不过，这一信息与投资表现是否有关，尚不清晰。作者的结论是尚无令人信服的证据显示股票回报中存在碳异常或定价因子。
• ESG 评分是ESG投资的基础工具。作者表示不同评级公司对特定股票的ESG评估之间关系不大。相关性之低令人惊讶。ESG评分最多只是一个起点，投资者需要自己仔细审查了解，并加以补充。 
• 完善的公司治理很重要，而且影响公司表现。在环境和社会问题上，不承担社会责任可能产生巨大成本。更正面地说，投资于声誉、信任和良好公民义务等无形资产可为股东增加价值。
• 但是，与公司治理不同，针对环保和社会问题的改善措施可能需要大量投资，且不会自动增加价值。公司的善举不会自动带来财务的利益。 
• 历史上投资于ESG信誉高的公司会带来益处，但有证据显示这种益处不会长久。投资者有了认识，信息被纳入到估值中，然后市场越来越高效。
• 有大量关于ESG投资对业绩影响的研究文献，有时结果彼此矛盾，对业绩影响取决于时间段和选择方法。但无明显证据显示ESG基金会有持续卓越表现。多数研究发现它们的相对表现呈中性或略微负面。同样，平均而言，ESG指数似乎呈现中性表现。
• 平均而言，积极所有权策略会带来目标公司价值的显著增加，特别是与持有同样业务股票的其他机构协同参与公司事务。从全球来看，分散的所有权模式因国家不同而不同，这加强了采取国际化策略参与公司ESG问题的理由。

重要观点精选

• 2019年是股票表现极佳的一年。年鉴全球指数回报率达28% (以美元计价)。表现最佳的市场是俄罗斯，美元回报率为56%，其次是瑞士，回报率为33%。美国股市回报率为30%。
• 自2000年以来股票实际回报率一直处于可接受的水平，但低于历史平均水平，即便2009年以来出现强劲反弹。在此期间，包括全球金融危机在内引发的两大熊市及时提醒人们股市投资的风险。
• 自1900年以来的120年间，在全部21个国家，股票表现好于长期和短期债券、以及通胀。对于全球而言，股票表现每年比短期债券高出4.3%，比长期债券高出 3.1%。
• 但是，在调整了过去有利于股票的不可重复因素后，作者推算，预计全球股票相对于短期债券的溢价，按几何平均计算，约为3½%，因此算术平均值约为5%。
• 尽管年初收益率极低，但2019年债券表现尚佳，美国回报率为12%，英国和瑞士回报率为9%，全球指数略高于10% (按美元计)。
• 展望未来，作者预期长期债券回报率将更低，与当前收益率持平。
• 长期债券投资者因投资长期债券带来的更高波动率和通胀风险，要求获得期限溢价。对于期限溢价的长期合理估测是每年约1%。
• 因债券在原则上可能违约，投资者要求获得信用风险溢价。信用溢价明显取决于债券质量和违约概率，但对于高评级长期美国企业债， 其每年的历史溢价却仅有0.73%。
• 因子回报仍对表现有重要影响。年鉴列出五个因子的长期回报，即规模、价值、收入、动能和低波动性，它们在长期且在不同国家显示出溢价。
• 近几年，价值型投资风格表现不佳，2019年仍是如此，但在夏季末显示出一线曙光。在美国，过去31年间价值型股票表现一直低于增长型股票。 
• 自金融危机以来的12年间，专注考察英国和美国的五个因子溢价，120个“溢价”中只有一半是正面溢价。展望未来，作者强调因子效应依然重要，但警告说因子溢价并不确定。 

瑞信全球市场部主题研究主管Richard Kersley表示，“在构建预测未来的观点时，深入理解长期投资回报的实质至关重要。我们很高兴与专家合作，为客户提供一个120年投资回报的全新视角，帮助客户决策。”

瑞信国际财富管理首席投资官兼经济与研究主管Nannette Hechler-Fayd’herbe表示，“今年我们纳入了对ESG投资的分析，ESG投资是在全球环境忧虑扩大化的背景下越来越突出的现象。投资者们越来越希望其投资符合其价值观和信念，但他们也要求清晰地知道ESG投资能否增加价值或减少风险，或是否涉及利益牺牲。”

作者Elroy Dimson、Paul Marsh 和 Mike Staunton补充说：“尽管相对而言ESG投资是新事物，但显然非常重要。我们发现，与人们通常断言的相反，ESG投资不涉及风险调整后回报的重大牺牲。”

年鉴所涵盖的国家占到了1900 年全球股市的 98％，至 2020 年初，涵盖国家依然代表着 91％以上的可投资资产。此外报告还包括一个全球（不含美国和欧洲）股票和债券指数。

全球投资回报年鉴由五个主要部分组成，前四个部分以长期资产回报、风险和风险溢价、ESG投资和因子投资为侧重点，第五部分则对年鉴一直关注的 23 个国家市场和三个地区进行了逐一点评。

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出版详情： A4 彩印、无线胶装、260页、170 个图、86张表、240条参考文献、ISBN 978-3-9524302-9-3.