Thèmes d’investissement Obligations d’entreprises des marchés émergents en devises fortes

Obligations d’entreprises des marchés émergents en devises fortes

Les obligations d’entreprises des marchés émergents libellées en devises fortes jouent un rôle croissant sur le marché obligataire international. Les placements dans cette classe d’actifs méritent l’attention pour plusieurs raisons.

Les marchés émergents occupent une place de plus en plus importante dans le paysage international. Par exemple, ils sont aujourd’hui à l’origine de largement plus que la moitié de la production mondiale1. En outre, les pays émergents affichent une croissance bien plus élevée que les pays développés, et leurs ratios d’endettement brut relativement au PIB (53% en moyenne) sont nettement plus faibles que ceux des pays développés (103% en moyenne). Cette tendance macroéconomique positive est appelée à se poursuivre, ce qui est de bon augure pour les obligations d’entreprises des marchés émergents, qui devraient ainsi continuer à offrir de belles opportunités aux investisseurs.

Poursuite de la tendance haussière des notations

Les notations des pays émergents se sont inscrites sur une tendance haussière au niveau mondial. Cette tendance a été soutenue non seulement par des facteurs macroéconomiques favorables, mais également par une volonté généralisée d’engager des réformes. Les pays émergents sont déjà passés par plusieurs cycles économiques et savent bien à quel point une crise peut être difficile. Aussi nombre d’entre eux ont-ils mis en œuvre des réformes majeures pour renforcer leurs systèmes et le processus de réforme devrait se poursuivre. La tendance à la hausse des notations a donc toutes les chances de se poursuivre également.

Focus sur les obligations d’entreprises en devises fortes

Les facteurs fondamentaux évoqués ci-dessus constituent le socle sur lequel reposent les obligations d’entreprises des différents pays. Le relèvement de la note d’un pays profite aussi à ses entreprises pour peu qu’elles affichent des fondamentaux solides, qu’elles soient importantes d’un point de vue stratégique et qu’elles entretiennent des relations étroites avec l’Etat. En raison de la méthodologie utilisée par les agences de notation et des plafonds pays, les obligations d’entreprises ne se voient généralement pas attribuer une note supérieure à la note souveraine. Toutefois, pour les entreprises ayant des activités à l’international et les grandes entreprises présentant des fondamentaux très solides, les agences de notation jouissent d’une certaine latitude et peuvent attribuer une note supérieure de quelques crans à la note souveraine. Voilà qui ne manquera pas d’intéresser les investisseurs. En effet, cela revient à dire que certaines entreprises des pays émergents se seraient vu attribuer de meilleures notes si leur siège social s’était situé dans un pays développé bénéficiant d’une note souveraine plus élevée. Les investisseurs peuvent donc tirer parti des spreads plus importants des obligations des entreprises des marchés émergents présentant des fondamentaux solides. La demande pour ces titres a d’ailleurs augmenté ces dernières années. L’offre a également fortement progressé et s’est diversifiée tant en termes de nombre d’émetteurs que de secteurs et d’échéances. De nombreuses entreprises des pays émergents ont refinancé leurs emprunts bancaires sur le marché international des capitaux et sont désormais présentes sur le marché primaire. Le marché des obligations d’entreprises des pays émergents libellées en devises fortes est aujourd’hui plus important que le marché européen ou américain des émissions à haut rendement. Si l’on ajoute aux obligations d’entreprises les emprunts souverains en devises fortes des pays émergents, le marché représente, en volume, la moitié du marché américain des papiers investment grade et dépasse même l’univers investment grade européen.

Source: Bank of America Merrill Lynch
Date: 31 décembre 2018

Fondamentaux intacts

Les obligations d’entreprises des marchés émergents affichent une belle performance comparativement à leurs homologues des pays développés. Du point de vue spécifique du crédit, il convient d’examiner l’endettement net (autrement dit l’endettement brut déduction faite des fonds liquides) au regard de l’EBITDA (bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciations et amortissements) pour une année donnée. Plus ce ratio sera faible, plus la couverture de la dette par les bénéfices opérationnels sera élevée. Etant donné la taille de leur marché, les entreprises américaines sont ici considérées comme représentatives des pays développés aux fins de comparaison avec celles des marchés émergents. Et ces dernières soutiennent plutôt bien la comparaison. Ainsi, les émetteurs d’obligations d’entreprises des marchés émergents affichent un endettement net de 1,5, contre 2,6 pour leurs homologues américains. De même, la comparaison au niveau des différents segments de notation montre que les obligations d’entreprises des marchés émergents présentent de meilleurs ratios quelle que soit la catégorie de notation. En outre, les émetteurs d’obligations d’entreprises des pays émergents se sont progressivement désendettés depuis la dernière «crise de l’énergie» de 2015 et 2016. L’Amérique latine se distingue particulièrement à cet égard. Les entreprises se dépêchent de profiter des conditions de marché favorables pour se refinancer dans le seul but d’améliorer leur profil en termes de maturité. Certains émetteurs refinancent déjà des papiers avec une maturité résiduelle de cinq ans. Les fondamentaux devraient continuer à être favorables au marché des obligations d’entreprises des pays émergents dans son ensemble. De plus, au regard du solide profil de maturité, nous pensons que les défaillances devraient rester limitées.

Source: Bank of America Merrill Lynch
Date: 31 décembre 2018

Valorisations attrayantes

Les obligations d’entreprises des marchés émergents offrent actuellement un rendement à l’échéance de 5,1%, pour un spread de 3,4%. La duration est de 4,5, et la notation moyenne BBB– (source: JPM, 21 octobre 2019). La valorisation actuelle est supérieure à la moyenne des trois dernières années, mais similaire à la moyenne sur cinq ans. Les fondamentaux s’étant améliorés sur les cinq dernières années, les valorisations sont donc relativement attrayantes. Elles sont également intéressantes en comparaison de celles des pays développés. Au vu des spreads des obligations d’entreprises des marchés émergents, les émetteurs de papiers investment grade et à haut rendement offrent tous deux un surcroît de rendement non négligeable par rapport à leurs homologues des pays développés. Ceci est d’autant plus intéressant que la duration moyenne des papiers similaires des marchés développés est généralement plus élevée2.

Sources: JPM, Bloomberg, Credit Suisse
Date: 21 octobre 2019

Perspectives pour fin 2019

Depuis 2002, les obligations d’entreprises des marchés émergents3 ont dégagé une belle performance de +7,2%, les obligations d’entreprises latino-américaines arrivant en tête avec +8% (dans les deux cas, performance annuelle en dollars américains). Au regard de la solidité des fondamentaux des entreprises, des politiques monétaires accommodantes un peu partout dans le monde et des valorisations attrayantes, le sentiment à l’égard des obligations d’entreprises des marchés émergents reste positif. Cela dit, le marché des obligations d’entreprises n’est pas à l’abri d’épisodes de volatilité, qui pourraient être alimentés notamment par des facteurs d’ordre politique. Il convient donc d’être très attentif à l’environnement de marché et à la performance pour identifier les entreprises gagnantes. Un positionnement bien réfléchi et une stratégie d’investissement active et rigoureuse sont des préalables indispensables pour réussir sur cette classe d’actifs.

Risques

Les investissements sur les marchés émergents présentent généralement des risques élevés, en particulier des risques politiques et économiques, des risques de crédit, des risques de change, des risques de liquidité du marché, des risques juridiques, des risques de règlement, des risques de marché, ainsi que des risques liés aux actionnaires et aux créanciers. Les marchés émergents sont situés dans des pays présentant une ou plusieurs des caractéristiques suivantes: une certaine instabilité politique, une évolution relativement imprévisible des marchés financiers et de la croissance économique, un marché financier en phase de développement et une économie faible.