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Aéroports: des plateformes centrales pour un trafic aérien en croissance constante

Les promesses électorales liées à la politique budgétaire aux Etats-Unis et en Europe ont insufflé un nouvel élan aux investissements dans les infrastructures, dont l’entretien et l’expansion ont longtemps souffert de ressources financières limitées. 

Quand je vois tous ces ponts et toutes ces routes qui tombent en ruine, ou ces aéroports en piteux état..., je sais que ces problèmes peuvent tous être résolus..., mais je suis le seul à pouvoir entreprendre cette tâche.

Donald Trump, 45e président des Etats-Unis1

Cet écart devrait se réduire au cours des prochaines années, notamment parce que les dépenses allouées aux infrastructures ont un effet multiplicateur énorme sur l’économie et créent des emplois. Dans ce contexte, les perspectives de croissance des aéroports semblent particulièrement favorables, un point que nous examinons plus en détail dans le présent numéro.

Un regain de croissance dû à la politique budgétaire accommodante

Ces dernières décennies, le financement d’investissements plus qu’indispensables dans les infrastructures a été limité du fait de niveaux élevés d’endettement public, aussi la qualité des infrastructures existantes a-t-elle souffert. Face à l’effet multiplicateur énorme des investissements dans les infrastructures sur l’économie et à leur impact positif sur l’emploi, aussi bien les gouvernements que les hommes politiques se sont montrés favorables à une vaste modernisation et à un développement des infrastructures existantes à l’approche des élections, d’autant plus que l’assouplissement monétaire par les banques centrales n’a pas encore obtenu les résultats escomptés. Comme le montrent les données de la Commission européenne2, les investissements publics directs dans les infrastructures des pays industrialisés ont eu tendance à baisser au cours des trois dernières décennies. Il n’est donc pas étonnant que Donald Trump ait annoncé qu’il soumettrait un programme d’infrastructures d’un montant de 1000 mio USD au Congrès américain, incluant la modernisation des routes, des aéroports, des immeubles résidentiels, des télécommunications ainsi que des chemins de fer. L’Allemagne a elle aussi prévu d’investir 250 mia EUR au total dans la construction et dans la modernisation des routes, des ponts, des chemins de fer et des voies navigables d’ici à 2030. Le Japon vise à investir 60 mia USD dans les transports et dans le tourisme d’ici à 2020. Même le Canada s’est embarqué dans un programme totalisant 125 mia USD et ciblant les transports publics ainsi que des infrastructures écologiques et sociales. En Europe, l’abandon des combustibles fossiles en faveur de sources d’énergie renouvelables entraînera des investissements massifs dans la production d’électricité et dans le réseau de transmission, estimés à 700 mia EUR au cours des dix prochaines années. Pour que cette transition réussisse, les gouvernements et les autorités de réglementation devront se montrer favorables à un climat d’investissement amical et offrir des rendements sur capitaux attrayants.

Dans son dernier rapport intitulé Bridging Global Infrastructure Gaps daté de juin 2016, McKinsey3  souligne que, pour maintenir le statu quo seulement, les dépenses mondiales allouées chaque année aux infrastructures devront être augmentées d’environ 800 mia USD à 3300 mia USD d’ici à 2030. McKinsey identifie les Etats-Unis, l’Allemagne et le Royaume-Uni parmi les pays occidentaux ayant le plus de terrain à rattraper, mais aussi le Mexique et le Brésil. Selon les estimations, le besoin total de projets d’infrastructures pour les pays du G20 s’élève à 60 000 mia USD. Aussi l’écart en termes d’infrastructures correspond-il à 20 000 mia USD au cours des 15 prochaines années.

S’agissant des aéroports, McKinsey estime les investissements nécessaires à 1300 mia USD d’ici à 2030. L’Asie et les pays en développement dans l’ensemble devraient profiter le plus de cette situation. De surcroît, les avions4 doivent faire l’objet d’un investissement de 5200 mia USD.

Ecart d’investissement d’ici à 2030, en milliers de mia USD

Source: analyse du McKinsey Global Institute, Credit Suisse.

L’univers des infrastructures et la position des aéroports

L’univers des investissements dans les infrastructures se compose de sociétés qui fournissent les systèmes et les équipements à forte concentration en capital à long terme. Ces derniers sont utilisés à des fins d’approvisionnement en énergie et en eau, de communication et de transport et revêtent une importance cruciale pour la croissance économique d’un pays. En fonction de l’indice5  sélectionné, la part des entreprises spécialisées dans les infrastructures de transport varie entre 15% et 40%. Ce sous-segment inclut les opérateurs terrestres (péages, tunnels, chemins de fer), aquatiques (ports), aériens (services aéroportuaires, services en vol) et spatiaux (stations spatiales)6. La part des opérateurs aéroportuaires au sein de cet univers d’investissement est d’environ 5%.

La croissance de l’aviation

Le secteur des voyages aériens est un marché de croissance. Selon l’OACI7, les revenus par passager-kilomètre depuis novembre dernier ont augmenté de 7,6% en glissement annuel, c’est-à-dire qu’une expansion de 6% peut une fois de plus être attendue pour 2016. Pendant un certain temps, la croissance la plus solide a été enregistrée au Moyen-Orient, suivi de l’Asie-Pacifique. Récemment, les taux de croissance en Europe et en Afrique se sont à nouveau accélérés, tandis que l’Amérique du Nord et l’Amérique latine affichent actuellement l’expansion la plus lente. En novembre, les aéroports ont fait état de la croissance des passagers la plus élevée au cours des douze derniers mois, New Dehli dépassant Guangzhou avec une avancée de 19,1% contre 11,2%. Parmi les aéroports européens, Amsterdam s’est distingué avec 8,7% et Paris avec 4,5%.

Les perspectives demeurent prometteuses. Les constructeurs d’avions prévoient un doublement du trafic aérien au cours des 15 prochaines années et misent sur une croissance annuelle de 4,5%8  pour la période 2016-2035. Le modèle de prévision tient compte de différentes variables telles que la croissance économique, la consommation privée, l’urbanisation, les tendances démographiques, les revenus disponibles, l’immigration, le tourisme, les prix du kérosène, les prix des billets d’avion et les accords bilatéraux. Si aujourd’hui, dans les pays en développement, seule une personne sur quatre prend un avion par an, ce chiffre s’inscrira un jour à trois. Selon les prévisions actuelles, la Chine présentera le volume le plus élevé en termes de trafic interne en 2035, dépassant ainsi les Etats Unis. Du côté de l’offre, une telle évolution nécessitera, selon Airbus, une expansion de la flotte mondiale d’avions de ligne de plus de 100 sièges, de 18 020 aujourd’hui à 32 425. Par conséquent, le nombre de pilotes actifs doublera, d’environ 200 000 actuellement à plus de 450 000 en 2035.

Quels aéroports cotés profiteront de cette évolution?

Les aéroports bénéficient d’une part de la stabilité des flux de trésorerie des compagnies aériennes, lesquels sont faciles à estimer, et disposent d’autre part de revenus relativement stables provenant de la location des bâtiments. L’expansion du nombre de passagers reste néanmoins le principal moteur de la croissance. S’agissant des taux de croissance des capacités régionales, le Moyen Orient est actuellement le mieux placé, avec une croissance à deux chiffres, suivi de l’Asie-Pacifique, avec une croissance tout juste inférieure à 10%, et de l’Europe, avec une croissance d’environ 5%. En Chine seulement, le nombre d’aéroports devrait augmenter de 175 à 3009 en 2030.

Les trois aéroports qui enregistrent le flux de passagers le plus important sont ceux d’Atlanta, de Beijing et de Tokyo, deux d’entre eux étant déjà gérés par des sociétés cotées en bourse; il est possible de constituer une position dans près de la moitié des 15 plus grands aéroports par le biais de la bourse. De plus, ces sociétés mettent leurs capacités de direction à disposition à des fins de mise en place et de gestion de différents aéroports privés et participent financièrement au processus d’offre. Il s’agit surtout à cet égard de contrats build-operate-transfer (BOT), dans le cadre desquels la propriété revient au vendeur à l’expiration d’une période de concession définie, généralement 25 ans. Par exemple, la compagnie turque cotée TAV s’est vu octroyer un tel contrat portant sur la construction et sur la gestion de l’aéroport de Médine, en Arabie Saoudite, Fraport étant responsable des opérations à Riyad et à Jeddah. Les sociétés cotées sont donc activement impliquées dans différentes régions en pleine croissance. A l’heure actuelle, la capitalisation boursière de plus de douze opérateurs d’aéroports cotés à travers le monde s’élève à quelque 100 mia USD.

L’évaluation des opérations aériennes repose généralement sur le capital d’investissement reconnu par une autorité de surveillance et sur le rendement maximal autorisé mesuré comme coût moyen pondéré du capital (CMPC). Ce dernier s’appuie quant à lui sur la moyenne d’un taux d’emprunt à long terme majoré d’une prime de risque correspondante. En Europe, le CMPC s’inscrit actuellement entre 5,25% et 5,5%. L’autorité de réglementation supervise les frais de décollage et d’atterrissage ainsi que les coûts de la manutention au sol, lesquels sont inclus de facto dans les prix des billets. L’autorité de réglementation au Royaume-Uni (Civil Aviation Authority) réglemente uniquement les frais aux aéroports occupant une position importante sur le marché. Elle a refusé l’imposition de frais susceptibles de provoquer des distorsions sur le marché au London City Airport, entre autres, lequel représente environ 3% de la capacité aéroportuaire de Londres.

Parallèlement, les revenus des activités non aéronautiques (alimentation, vente de détail, parking) revêtent une importance non négligeable, soit environ la moitié du chiffre d’affaires total, en fonction de l’étendue de l’expansion de l’aéroport et de son attrait. La réglementation fondée sur une approche de «double caisse», appliquée dans la majorité des aéroports, considère de manière isolée les différents domaines d’un aéroport nécessaires à l’offre effective de services aéronautiques. Dans ce cas, les revenus (ou le produit) des activités commerciales non aéronautiques et les dépenses (ou les coûts) encourues dans le même domaine sont ignorés lors de la régulation des frais dans le domaine aéronautique. En Europe, London Heathrow, Lyon et Schiphol font figure d’exceptions.

Le taux de rendement interne (TRI), fondé sur le flux de trésorerie disponible futur et sur les prix de marché actuels des actions des aéroports européens, s’inscrit actuellement entre 4,5% et 8%. Les taux inférieurs à 5% sont révélateurs d’évaluations de marché élevées.

Outre des perspectives de croissance interne robustes, le secteur bénéficie des pressions du secteur public en faveur d’un élargissement de la base des actionnaires à l’aube d’investissements de modernisation et d’expansion. Quelque 450 aéroports à travers le monde recensent désormais une participation du secteur public, soit au niveau de la direction, soit dans la base de l’actionnariat. Récentes concessions liées à l’aéroport japonais Kansai d’Osaka, qui sont revenues à un consortium formé avec le français Vinci. La même société est également parvenue à acquérir une participation de 31% dans l’aéroport de Lyon, tandis que 45% de l’aéroport français de Nice, plus grand, sont revenus au groupe italien Atlantia. Les quatre derniers aéroports ont récemment été privatisés au Brésil, les opérateurs européens Fraport, Vinci et Zurich Airport remportant les concessions.

Quoi d’autre doit-on prendre en compte?

Quoi qu’il en soit, même les actions des aéroports ne peuvent continuer de s’envoler indéfiniment, et certains risques ne doivent pas être ignorés.

  • Les prix ont fortement augmenté dans le cadre des procédures d’offre les plus récentes, surtout à cause d’une hausse de la demande provenant de fonds d’infrastructure non cotés. A l’heure actuelle, ils correspondent à environ 20 fois le flux de trésorerie opérationnel (valeur d’entreprise/EBITDA), un niveau qui ne se justifie que si le potentiel de synergie élevé est exploité.
  • Les hausses des taux d’intérêt auront probablement un impact négatif sur les résultats des entreprises à court terme étant donné que le coût du capital n’est augmenté qu’avec un certain décalage dans le secteur de l’aviation réglementée. L’ajustement périodique des frais par les autorités de supervision peut aussi entraîner de mauvaises surprises.
  • De plus, la croissance des passagers peut aussi faire l’objet d’une volatilité significative. Les attentats terroristes, en particulier, peuvent avoir un impact notable sur les destinations de vacances.

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