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Strategische Vermögensaufteilung in einer postpandemischen Welt

In diesem Artikel möchte ich die Bereiche beleuchten, auf die sich Anleger bei ihrer langfristigen Anlageplanung konzentrieren sollten1, einige Lösungen vorschlagen, unterschiedliche Risiko- und Renditeerwartungen miteinbeziehen und schliesslich ein kosteneffizientes Konzept erläutern, um diese Art von Strategie umzusetzen.

Auch wenn die Diskussion über die langfristigen Folgen der COVID-19-Pandemie wahrscheinlich noch einige Zeit andauern wird, gibt es wichtige Aspekte, die Anleger heute schon berücksichtigen können: Eine diversifizierte, aktive und vorausschauende Vermögensallokation wird in Zukunft wichtiger sein als in der Vergangenheit. Grund sind die beispiellosen Massnahmen, die weltweit zur Bekämpfung des Virus ergriffen wurden, ihre potenziellen Auswirkungen auf die Anlagerenditen und die voraussichtliche Veränderung der Korrelationen zwischen den Anlageklassen.

In den letzten 20 Jahren erzielte ein diversifiziertes Portfolio, das zu 60 % aus Aktien und zu 40 % aus Anleihen bestand, in der Regel hohe risikobereinigte Renditen. Das lag in erster Linie an zwei Faktoren: Erstens wiesen die Aktien- und Anleihenmärkte negative Korrelationen auf, das heisst, eine negative Aktienrendite wurde durch positive Renditen aus Anleihen kompensiert und umgekehrt. Zweitens waren die Zinsen positiv und im historischen Kontext relativ hoch. Zu Beginn des Jahrhunderts rentierten 10-jährige deutsche Bundesanleihen mit 5 %, während US-Treasuries mit einer ähnlichen Laufzeit eine Rendite von 6 % verzeichneten. Mit dem kontinuierlichen Rückgang des Zinsniveaus ermöglichten die Kursgewinne hohe Renditen. Diese Strategie könnte in Zukunft jedoch nicht mehr angemessen sein, da der einst hohe Zinspuffer von Anleihen nicht länger zur Verfügung steht.

Im derzeitigen Niedrig- bzw. Negativzinsumfeld liegt es ausserdem nahe, dass diese negative Korrelation bald nicht mehr vorhanden sein könnte. Obwohl strukturelle Faktoren seit Anfang der 1980er-Jahre für den Zinsrückgang verantwortlich sind (z. B. die Globalisierung, eine straffe Geldpolitik, die Demografie), sehe ich überzeugende Signale dafür, dass die jüngsten Massnahmen der Regierungen und Zentralbanken weltweit den Grundstein für ein höheres Zinsniveau in der Zukunft legen. Die von den Zentralbanken monetisierte fiskalische Expansion wird in den massgeblichen Volkswirtschaften allmählich zur Norm, während die Geldpolitik künftig einen höheren Preisauftrieb als Ausgleich der bisher geringeren Inflation tolerieren wird. Die Vergangenheit lehrt zudem, dass die grossen Zentralbanken wahrscheinlich dem Beispiel der US-Notenbank folgen werden.

Angesichts des zunehmenden Populismus und des Handelskriegs zwischen den USA und China ist die Globalisierung in den letzten Jahren überdies ins Stocken geraten. Viele Regierungen und einige Unternehmen auf der ganzen Welt wollen ihre Produktionskapazitäten wieder ins Inland verlegen, zum Teil aus politischen Motiven und zum Teil aus Sicherheitsgründen. Die Pandemie beschleunigt dieses Phänomen; COVID-19 ist nicht die Ursache dieser Veränderungen, sondern hat lediglich Trends forciert, die schon vor Beginn der Pandemie zu beobachten waren. Wenn man also davon überzeugt ist, dass die Globalisierung und eine straffe Geldpolitik den Rückgang der Inflation mit verursacht haben, dürften die Deglobalisierung und eine lockere Geldpolitik das genaue Gegenteil bewirken.

Ob sich ein solches Szenario nun in diesem Jahrzehnt oder im nächsten bewahrheitet: Anleger können und sollten bereits damit beginnen, ihre Portfolios entsprechend zu positionieren. Die Anleihenmärkte können nicht im selben Masse zur Diversifikation beitragen wie bisher, da sie zurzeit niedrige oder negative Renditen abwerfen. Darüber hinaus dürfte die negative Korrelation zwischen den Anleihen- und Aktienmärkten wieder in den positiven Bereich umschlagen, wie es im zwanzigsten Jahrhundert die meiste Zeit der Fall war. Die historischen Diversifikationsvorteile der letzten 20 bis 30 Jahre sind in den nächsten 10 bis 20 Jahren nicht mehr unbedingt zu erwarten.

Was bedeutet das für Anleger?

Erstens sollten Anleger ein breiteres Spektrum von Vermögenswerten in Betracht ziehen, um ihre Renditeerwartungen und Diversifikationsvorteile zu erhöhen. Zur Veranschaulichung haben wir drei Portfolios mit einem fünfjährigen Zeithorizont für europäische Anleger erstellt, die unterschiedliche Risiko- und Renditeaspekte berücksichtigen. Die Anleihenallokation (nominale Vermögenswerte) wird gegenüber dem Euro abgesichert, da die Währungsvolatilität im Vergleich zum Basiswert verhältnismässig hoch ist. Aktien (reale Vermögenswerte) werden nicht abgesichert, da sie im Laufe der Zeit reale Renditen einbringen, sodass die Währungskomponente langfristig gegen null tendiert.

Die Ergebnisse gehen aus Grafik 1 bzw. Tabelle 1 hervor. Um Erträge von 2 % p.a. in Euro zu erzielen, muss ein Anleger eine Volatilität von ca. 5 % einkalkulieren. Zum Vergleich: Cash – ein risikofreier Vermögenswert – wirft zurzeit eine Rendite von –0,5 % ab. Um also einen zusätzlichen Ertrag von 2,5 % p.a. zu erwirtschaften, kann Anleger A mit einer Ertragsspanne von –13 % bis +17 %2 p.a. rechnen. Ein solches Portfolio gilt immer noch als relativ sicher, wobei 75 % des Portfolios in Anleihen und 25 % in Aktien und alternative Anlagen (z. B. Private Equity, Hedgefonds) investiert werden.

Anleger C, der bereit ist, höhere Risiken einzugehen, kann einen Ertrag von 3,5 % p.a. und eine Volatilität von 10 % erwarten. Demnach liegt seine Ertragsspanne voraussichtlich zwischen –26,5 % und 33,5 %2. Die Portfoliozusammensetzung würde sich jedoch wesentlich unterscheiden, mit einem geringen Engagement in Staatsanleihen und einer hohen Allokation in Aktien, Immobilien und alternativen Anlagen. Obwohl sich diese Analyse für eine Vielzahl von Szenarien eignet, werden die Ergebnisse natürlich deutlich abweichen, falls es zu extremen Ereignissen kommt.

Anlagerendite versus Volatilitätsrisiko

Grafik 1.

Dies führt mich zu meinem zweiten Kernargument, nämlich, dass ein aktives Management erforderlich ist, um auf die grundlegenden Veränderungen auf wirtschaftlicher und globaler Ebene zu reagieren. Wir leben in beispiellosen Zeiten und stehen an einem Scheideweg, der sehr unterschiedliche Ergebnisse zur Folge haben kann. Ein statisches Portfolio ist in diesem Kontext unangebracht.

Drittens braucht es eine höhere Allokation in Vermögenswerte, die eine Diversifikation im Hinblick auf Extremereignisse ermöglichen, denn die Ausläufer der Verteilung werden immer länger. Mit anderen Worten, die Berücksichtigung einer höheren Wahrscheinlichkeit von Extremszenarien ist heute wichtiger denn je. Hier sollte man vor allem an Gold und digitale Anlagen denken: Ersteres zur Absicherung gegen extreme geopolitische Ereignisse und eine explodierende Geldmenge infolge der grosszügigen Geld- und Fiskalpolitik. Letztere aus den gleichen Gründen, aber für jüngere Generationen, die in der Regel eine grössere Affinität zu digitalen Anlagen aufweisen als zu Edelmetallen.

Vermögensallokation bei unterschiedlichen Risiko- und Renditeerwartungen, Anlagehorizont von fünf Jahren, in Euro

Tabelle 1.

Anlageklasse
Anleger A
Geringes Risiko

Anleger B
Mittleres Risiko

Anleger C
Hohes Risiko

Cash 5,0 % 5,0 % 5,0 %
Staatsanleihen
40,0 % 22,5 % 10,0 %
Unternehmensanleihen (hohe Bonität)
20,0 % 15,0 % 5,0 %
Unternehmensanleihen (hochverzinslich)
5,0 % 5,0 % 5,0 %
Unternehmensanleihen (Schwellenländer)
5,0 % 7,5 % 10,0 %
Private Debt and Loans
  2,5 % 5,0 %
Nominale Vermögenswerte (gesamt)
75,0 % 57,5 % 40,0 %
Aktien aus Industrieländern
10,0 % 20,0 % 30,0 %
Aktien aus Schwellenländern
5,0 % 7,5 % 10,0 %
Immobilien
5,0 % 7,5 % 10,0 %
Private Equity und Infrastruktur
  2,5 % 5,0 %
Hedgefonds
5,0 % 5,0 % 5,0 %
Reale Vermögenswerte (gesamt)
25,0 % 42,5 % 60,0 %
Erwartete Rendite
2,0 % 2,9 % 3,5 %
Erwartete Volatilität
4,9 % 7,5 % 10,2 %

Dies ist ein Beispiel für eine Kapitalallokation, die sich mit der Zeit ändern kann.

Die Zielrendite ist keine Projektion, Voraussage oder Garantie für die zukünftige Performance oder das Erreichen derselben.

Der vierte Hauptaspekt ist die Umsetzung. Viele gute Ideen führen aufgrund einer schlechten Umsetzung zu dürftigen Ergebnissen. Bei Credit Suisse Asset Management, dem viertgrössten Index- und ETF-Anbieter in Europa mit einem verwalteten Gesamtvermögen von über CHF 130 Mia., sind wir der Meinung, dass Indexprodukte in erster Linie zur Allokation an den Kernmärkten verwendet werden sollten, während sich aktive Fonds für Nischensegmente eignen, wie zum Beispiel thematische Aktien, Schwellenländer, chinesische Unternehmensanleihen und Aktien oder Private Debt bzw. Loans, um nur einige zu nennen. Dieser so genannte «Core-Satellite-Ansatz» hat zwei massgebliche Vorteile:

  1. Er erlaubt ein hohes Mass an Diversifikation, da in den gesamten Markt investiert wird, sodass unsystematische Risiken vermieden werden können.
  2. Er bietet ein kosteneffizientes Anlageinstrument mit einer niedrigen TER3 für die Kernmärkte, wo aktive Manager im Laufe der Zeit Schwierigkeiten haben, eine Outperformance zu erzielen. Diese Kosteneinsparungen können dann in den Satellitenmärkten investiert werden, die in der Regel weniger ausgereift und effizient sind und wo aktive Manager auf lange Sicht bessere Chancen haben, eine Outperformance zu generieren.

Wie bereits erwähnt, bin ich davon überzeugt, dass wir in beispiellosen Zeiten leben. Auf der wirtschaftlichen Ebene haben die Regierungen und Zentralbanken auf jede neue Krise mit zusätzlichen Stimuli reagiert. Eine Rechtfertigung dieser Massnahmen würde den Rahmen dieses Artikels sprengen, jedoch haben sie erhebliche Auswirkungen auf die Volatilität, die Renditeerwartungen und die Korrelationen zwischen den Anlageklassen. Dies beeinflusst wiederum, wie ein Portfolio positioniert werden sollte. In geopolitischer Hinsicht erleben wir gerade den Aufstieg eines Giganten, nämlich Chinas, der mit seinem selbstbewussteren Auftreten den Status quo in Frage stellt. Dieser Meinungskonflikt zwischen der etablierten Weltmacht – den USA – und dem aufstrebenden Herausforderer sorgt für Ungewissheit und eine stärkere Volatilität, bringt aber auch Chancen mit sich. Mehr denn je, in einem solchen Umfeld, sind ein aktives Management und Portfolio-Agilität erforderlich, um Fallstricke möglichst zu umgehen und Chancen zu nutzen, die sich in einer sich rasch ändernden Welt ergeben.

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