Pubblicato dal Credit Suisse Research Institute, in collaborazione con professori della London Business School e dell'Università di Cambridge, il Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook è l'autorevole guida ai rendimenti storici a lungo termine. Ora fornisce 120 anni di dati su azioni, obbligazioni, titoli del tesoro, inflazione e valuta di 23 mercati nazionali e, a livello complessivo, su scala mondiale. L'edizione 2020 dello Yearbook, pubblicata in data odierna, comprende un nuovo capitolo dedicato agli investimenti ESG (Environment, Social, Governance) legati a fattori di natura ambientale, sociale e governance societaria.

Uno sguardo a lungo termine

• Le azioni restano il migliore investimento finanziario a lungo termine, superando obbligazioni e titoli del tesoro. Nel corso degli ultimi 120 anni, le azioni globali hanno fornito un rendimento reale (ossia al netto dell'inflazione) annualizzato del 5,2%, contro il 2,0% per le obbligazioni e lo 0,8% dei titoli del tesoro.
• Nell'ultimo decennio, le azioni globali hanno evidenziato una performance particolarmente robusta, con un rendimento reale annualizzato del 7,6% rispetto a un rendimento reale, comunque buono, delle obbligazioni pari al 3,6%.
• Dal 1900, il rendimento delle azioni globali ha superato del 4,3% annuo quello dei titoli del tesoro. La ricchezza finale derivante dagli investimenti in azioni sarebbe stata 165 volte maggiore rispetto a quella prodotta da titoli del tesoro.
• In prospettiva, gli autori stimano che il premio per il rischio azionario sarà del 3,5%, lievemente inferiore al dato storico del 4,3%, ma ipotizzano che nell'arco di 20 anni gli investitori in titoli azionari possano aspettarsi il raddoppio del proprio capitale rispetto ai titoli di Stato a breve termine.
• Gli Stati Uniti rimangono di gran lunga il mercato azionario più consistente al mondo, che oggi rappresenta oltre il 54% della capitalizzazione mondiale investibile sul mercato del flottante. Al secondo posto si colloca il Giappone (7,7%), seguito dal Regno Unito (5,1%) al terzo posto e dalla Cina (4,0%) al quarto posto.
• I tassi d'interesse rimangono eccezionalmente bassi in termini sia nominali sia reali. Lo Yearbook evidenzia che quando i tassi reali sono bassi, i rendimenti reali futuri su tutti i valori patrimoniali tendono a essere inferiori. Gli autori sottolineano che pertanto gli investitori dovrebbero avere una visione realistica dei probabili rendimenti patrimoniali futuri. Con i tassi di interesse reali attorno allo zero, il rendimento atteso delle azioni è costituito solo dal premio per il rischio azionario.
• Gli investitori sono sempre più sensibili alle questioni ambientali, sociali e di governance (ESG), e i gestori patrimoniali sono sotto pressione per dimostrare che investono in modo responsabile. Dal rapporto della Global Sustainable Investment Alliance emerge che nel 2018 i prodotti d'investimento legati a questioni ESG hanno raggiunto il valore complessivo di 31 000 miliardi di dollari statunitensi. Oggi il dato è probabilmente più vicino a USD 40 000 miliardi.
• Gli autori esaminano la corposa serie di ricerche sugli investimenti ESG. L'interrogativo è se gli investimenti ESG migliorano i rendimenti o se comportano sacrifici. Essi ritengono che, se nel complesso non vi è alcuna prova inequivocabile che gli investimenti ESG accrescano i rendimenti aggiustati per il rischio, d'altro canto nulla dimostra che gli investitori debbano pagare un prezzo elevato per i loro principi.

Nello Yearbook, il prof. Elroy Dimson dell'Università di Cambridge nonché il prof. Paul Marsh e il dott. Mike Staunton della London Business School, valutano i dati dal 1900 relativi a rendimenti e rischi degli investimenti in azioni, obbligazioni, liquidità e valute in 23 Paesi e tre diverse regioni. Prendono in esame anche la trasformazione industriale che si verificata dal 1900, oltre alla contestuale transizione nei mercati con il passaggio da Paesi emergenti a Paesi sviluppati. Esaminano inoltre il factor investing e la redditività di diversi stili d'investimento.

Investimenti ESG

• Gli investimenti improntati su questioni ESG avevano raggiunto quasi USD 31 000 miliardi all'inizio del 2018, con un incremento del 34% nell'arco di due anni. L'Europa era la prima regione per investimenti ESG, con il 46% del totale, contro il 39% degli USA. Tuttavia, gli investimenti ESG negli Stati Uniti sono cresciuti più rapidamente a un tasso del 38% nei due anni passati, contro l'11% in Europa.
• Gli investimenti ESG assumono molte forme. Una distinzione contrappone la strategia di "exit", ossia disinvestimento, sulla base di uno screening etico, e la strategia "voice", attraverso l'attività di engagement.
• Delle sette strategie ESG più diffuse, individuate dalla Global Sustainable Investment Alliance, lo screening negativo/per esclusione è la categoria ESG più frequente al mondo (e in Europa), che rappresenta il 36% del totale globale.
• A essere escluse erano tradizionalmente le cosiddette "sin stock", ossia "azioni del peccato", come quelle associate ai settori di tabacco, alcool e gioco d'azzardo. Storicamente, queste hanno registrato una performance positiva, quindi la loro esclusione ha comportato una rinuncia. Tuttavia, ricerche recenti dimostrano che i rendimenti delle azioni del peccato si possono spiegare con i rendimenti associati ai fattori. Gli investitori possono quindi compensare la loro esclusione scegliendo azioni "virtuose" con le stesse esposizioni ai fattori.
• Le azioni del peccato hanno una ponderazione solo marginale sull'indice mondiale. Tuttavia esiste una crescente pressione da parte degli investitori per applicare esclusioni su larga scala. Il cambiamento climatico sta portando a richieste di esclusione di azioni legate al settore dei combustibili fossili.
• Nella nuova ricerca gli autori mostrano che inserire nella lista nera grandi settori per intero non avrebbe prodotto storicamente un impatto significativo sul rendimento aggiustato per il rischio a livello di portafoglio complessivo. Tuttavia l'impatto marginale può essere abbastanza rilevante - sia esso in positivo o negativo - in determinati periodi di tempo.
• Oggi gli investitori desiderano accedere alle informazioni sull'esposizione al carbonio delle società in cui investono. Ciò è essenziale se si tratta di esercitare un'influenza. Tuttavia meno chiaro è se tali informazioni sono legate alla performance degli investimenti. Gli autori concludono che non vi sono ancora prove convincenti in ordine all'incidenza di un'anomalia per il carbonio o del fattore prezzi nei rendimenti azionari.
• I rating ESG sono lo strumento elementare per effettuare investimenti ESG. Gli autori mettono in evidenza che esiste una correlazione minima tra le valutazioni ESG date da diverse agenzie per un determinato titolo azionario. Le correlazioni sono incredibilmente scarse. Nella migliore delle ipotesi, i rating ESG sono un punto di partenza e gli investitori devono comprenderli e integrarli con il proprio giudizio.
• Una buona governance conta e influisce sulla performance aziendale. Sul fronte delle questioni ambientali e sociali, i costi possono essere elevati per l'irresponsabilità sociale. Più in positivo, l'investimento in valori immateriali quali reputazione, fiducia e buona cittadinanza può costituire un valore aggiunto per gli azionisti.
• Tuttavia, a differenza della corporate governance, i miglioramenti volti ad affrontare questioni ambientali e sociali possono richiede ingenti investimenti, che non producono automaticamente un valore aggiunto. Le società che “fanno del bene” non vanno automaticamente bene dal punto di vista finanziario.
• Investire in società con un livello elevato di credenziali ESG ha portato storicamente benefici, ma i dati rilevati indicano che sono stati di breve durata. Gli investitori imparano, le informazioni incidono sulle valutazioni e i mercati diventano più efficienti.
• Esiste un’ampia letteratura con risultati a volte divergenti relativi all’impatto sulla performance dei fattori ESG in funzione del periodo di tempo e dell’approccio scelto, tuttavia non vi sono prove inequivocabili indicanti che i fondi ESG presentano rendimenti superiori in modo duraturo. Dalla maggior parte degli studi emerge una performance relativa da neutra a lievemente negativa. Analogamente, anche gli indici ESG sembrano presentare mediamente una performance neutra.
• Le strategie di proprietà attiva vengono mediamente premiate con un aumento ragguardevole del valore delle società mirate, in particolare quando gli impegni sono coordinati con altre organizzazioni che detengono quote della stessa impresa. Da un punto di vista globale, il modello a proprietà dispersa varia da un paese all'altro e questo rafforza la necessità di adottare un approccio internazionale nell'impegnarsi con aziende su questioni ESG.

Altri aspetti di spicco

• Il 2019 è stato un anno straordinario per le azioni, con un rendimento del 28% (rilevato in USD) dell’indice mondiale Yearbook. Il mercato con la performance migliore è stata la Russia, con un rendimento del 56% in dollari statunitensi, seguita dalla Svizzera al secondo posto con il 33%. Il mercato azionario statunitense ha garantito un rendimento del 30%.
• I rendimenti azionari reali dal 2000 sono stati accettabili, ma al di sotto delle loro medie storiche, nonostante la forte ripresa dal 2009. Questo periodo, con due grandi mercati ribassisti, compresa la crisi finanziaria globale, ha ricordato puntualmente i rischi insiti nell'investimento azionario.
• Nell'arco di 120 anni, dal 1900, i rendimenti delle azioni hanno superato quelli di titoli del tesoro e l'inflazione in tutti i 21 Paesi. Complessivamente nel mondo, i rendimenti azionari hanno superato del 4,3% annuo quelli dei titoli del tesoro e del 3,1% annuo quelli delle obbligazioni.
• Tuttavia, al netto di fattori non ripetibili che hanno favorito le azioni in passato, gli autori prevedono che gli investitori si attendano un premio azionario globale (rispetto ai titoli del tesoro) del 3,5% circa sulla base di una media geometrica e, di conseguenza, un premio del 5% circa sulla base della media aritmetica.
• Nonostante i rendimenti molto bassi a inizio anno, anche le obbligazioni hanno espresso una buona performance nel 2019, con un rendimento del 12% negli USA, del 9% nel Regno Unito e in Svizzera, e di poco più del 10% (in USD) su scala globale.
• In prospettiva gli autori si aspettano rendimenti obbligazionari a lungo termine molto inferiori, in linea con i loro rendimenti immediati.
• Gli investitori in obbligazioni a lungo termine richiedono un premio a scadenza per la maggiore volatilità e per il rischio di inflazione connesso agli investimenti in obbligazioni di lungo periodo. Una stima ragionevole lungimirante del premio a scadenza a lungo termine si aggira intorno all'1% annuo.
• Gli operatori richiedono un premio per il rischio di credito per investire in obbligazioni che in linea di principio potrebbero subire un default. Questo dipende chiaramente dalla qualità dell'obbligazione e dalla probabilità di default, ma per le obbligazioni societarie statunitensi high-grade a lungo termine il premio storico è stato dello 0,73% all'anno.
• I rendimenti associati ai fattori esercitano ancora un'influenza determinante sulla performance. Lo Yearbook riporta i rendimenti a lungo termine per cinque fattori che hanno presentato premi sia sul lungo periodo sia in differenti paesi, nello specifico: volume, valore, ricavo, momentum e bassa volatilità.
• Lo stile value ha prodotto una performance scarsa negli ultimi anni e questa tendenza è proseguita anche nel 2019, seppur con un barlume di speranza di miglioramento per fine estate. Negli Stati Uniti i titoli value hanno ora sottoperformato le azioni growth negli ultimi 31 anni.
• Nei dodici anni trascorsi dalla crisi finanziaria, concentrandosi sui premi associati ai cinque fattori, sia nel Regno Unito sia negli USA, solo la metà dei 120 "premi" è stata positiva. In prospettiva gli autori, mentre confermano l'importanza degli effetti dei fattori, avvertono che i premi associati ai fattori non sono per nulla affidabili. 

Richard Kersley, responsabile Thematic Research di Global Markets presso Credit Suisse, ha dichiarato: “Una comprensione approfondita della natura dei rendimenti degli investimenti a lungo termine nel corso del tempo è essenziale per elaborare una visione di quello che il futuro potrebbe riservare. Collaborando con i nostri esperti autori, siamo lieti di fornire ai nostri clienti una prospettiva del tutto unica su 120 anni di rendimenti degli investimenti, per sostenerli nei loro processi decisionali”.

Nannette Hechler-Fayd’herbe, Chief Investment Officer International Wealth Management e responsabile Economics and Research di Credit Suisse commenta: “Quest'anno abbiamo incluso l'analisi degli investimenti ESG, un fenomeno in espansione nell'ambito di una crescente attenzione all'ambiente a livello globale. Gli investitori, mentre vogliono allineare sempre più i loro investimenti ai propri valori e alle proprie convinzioni, chiedono anche trasparenza per sapere se un investimento ESG aggiunge valore, riduce il rischio o comporta un sacrificio”.

Gli autori Elroy Dimson, Paul Marsh e Mike Staunton aggiungono: “Pur essendo relativamente nuovi, gli investimenti ESG rivestono chiaramente un'importanza cruciale. Riteniamo che, contrariamente a quanto viene spesso affermato, gli investimenti ESG non comportano un notevole sacrificio in termini di rendimento aggiustato per il rischio”.

Nel 1900 i paesi inclusi nello Yearbook rappresentavano il 98% del mercato azionario globale e tuttora, all'inizio del 2020, costituiscono oltre il 91% dell'universo investibile. Il rapporto comprende anche un indice mondiale (World ex USA) e l'indice europeo per azioni e obbligazioni. Il Global Investment Returns Yearbook è composto da cinque sezioni principali, le prime quattro incentrate su rendimenti dei valori patrimoniali a lungo termine, rischio e premi di rischio, investimenti ESG e factor investing, mentre la quinta contiene assessment individuali sui 23 Paesi e sulle tre regioni che restano fondamentali per lo Yearbook.
 

La sintesi del Global Investment Returns Yearbook 2020 è disponibile.

Grafici e analisi: per i diagrammi o i grafici, siete pregati di contattare edimson@london.edu, pmarsh@london.edu o mstaunton@london.edu

Dettagli sulla pubblicazione: A4 a colori, rilegatura a brossura. 260 pagine, 170 grafici, 86 tabelle, 240 riferimenti. ISBN 978-3-9524302-9-3.